人民幣匯率及利率市場化改革

① 人民幣匯率將實行市場化改革了嗎

據報道，從經濟領域的對外開放來看，中國人民銀行行長周小川認為有「三駕馬車」值得關注，其中之一就是匯率形成機制改革，人民幣匯率之所以能夠維持相對均衡態勢，離不開背後的市場化改革。

專家表示，從目前經濟工作總基調來看，穩中求進是最基本的要求，包括了怎樣維持經濟穩定健康增長；改革方面則考慮了供給側結構性改革，無論從貨幣政策層面還是促進改革層面，深化匯率市場改革都是出於綜合考慮的結果。

希望人民幣的匯率可以早日實現市場化！

② 試述我國的利率市場化改革

建國初期，為迅速集中資源、重建經濟，穩定物價，國家對利率進行了嚴格管理，並靈活調整利率水平、實行差別利率，有力地支持了國民經濟的恢復。

文革期間，受對利率認識的局限和左的思想的影響，利息被看作某種資本主義的東西，利率管理也向簡化檔次、降低水平的方向發展,利率在國民經濟中的調控作用不斷弱化，但利率集中管理的體制仍然沒有改變。

1978年以後，隨著經濟建設中心地位的確立，國民經濟管理逐步由實物管理轉向價值管理，調控方式逐步由以指令性計劃為主的直接控制轉向以經濟手段為主的間接調控，利率在國民經濟宏觀調控中的重要性重新顯現出來，利率管理體制也不斷得到完善和發展。

1988年10月5日，中國人民銀行下發了《關於加強利率管理工作的暫行規定》，首次以部門規章的形式對利率管理進行了專門規范，初步明確了人民銀行利率管理的主體地位和管理范圍。1990年人民銀行下發了《利率管理暫行規定》，對人民銀行利率管理的職責范圍進行了全面的界定，並明確了人民銀行各級機構在利率管理中的職責。此時，人民銀行對利率管理的范圍覆蓋了幾乎涉及所有資金價格和對計息規則的管理。在完善利率管理制度的同時，通過適度擴大金融機構存、貸款利率浮動幅度和下放利率浮動權的形式，對利率管理體制改革進行了積極嘗試。

1996年隨著統一的銀行間市場的建立，利率管理體制改革邁上了新台階。金融機構間的批發業務利率逐步放開，人民銀行管理的利率范圍不斷縮小，利率管理種類不斷簡化；人民銀行針對不同性質資金和不同行業制定的差別利率政策逐步減少，利率管理承擔的財政職能逐步弱化，而對宏觀經濟靈活調控的職能不斷增強。1998-1999年人民銀行連續三次擴大金融機構對中小企業貸款利率的浮動幅度，並統一了不同期限檔次利率的浮動政策，使金融機構的定價權逐步擴大。

1999年3月2日，人民銀行修訂並下發了《人民幣利率管理規定》，強調了利率杠桿對國民經濟的調節作用，進一步簡化了利率管理的種類，明確了人民銀行利率管理和金融機構自定利率的范圍。使利率管理體制改革的成果以規范的形式明確下來。目前，我國利率管理基本上是在該《規定》的框架內進行。

在外幣利率管理方面，1984年以來，人民銀行授權中國銀行公布境內外幣存貸款利率。2000年，人民銀行改革了外幣利率管理體制，放開了境內外幣貸款利率和300萬美元(或等值其他外幣)以上的大額存款利率，300萬美元(或等值其他外幣)以下的小額外幣存款利率由人民銀行對外公布。2002年3月，人民銀行統一了中、外資金融機構外幣利率管理政策。將境內外資金融機構對境內中國居民的小額外幣存款，納入人民銀行現行小額外幣存款利率管理范圍，實現中外資金融機構在外幣利率政策上的公平待遇。

回顧1996年以來利率管理體制改革的進程，中國人民銀行累計放開、歸並或取消的本、外幣利率管理種類為114種，目前，人民銀行尚管理的本外幣利率種類有34種。今後，隨著金融機構改革和利率市場化的穩步推進，人民銀行將不斷完善利率管理，擴大金融機構的利率定價自主權，並通過人民銀行的間接調控，引導利率進一步發揮優化金融資源配置和調控宏觀經濟運行的作用。
我國利率市場化改革的必要性

利率其實就是資本的價格，是中央銀行貨幣政策的基礎。在市場經濟中，資本是連接生產、銷售、消費等環節的基本要素，利率提高，資金就會流向銀行，導致消費和投資下降，經濟增長速度就要放緩；反之，資金就會倒流，消費和投資就要擴張，經濟增速就將加快。改革開放20多年來，我國在價格領域，尤其在商品價格領域的改革是有目共睹的，但利率仍然受到管制。

隨著金融市場的開放，利率市場化已經成為了金融市場改革的主要內容。利率市場化是指金融機構在貨幣市場經營融資的利率水平由市場供求來決定，它包括利率決定、利率傳導、利率結構和利率管理的市場化。實際上就是將利率的決策權交給金融機構，由金融機構自己根據資金狀況和對金融市場動向的判斷來自主調節利率水平，最終形成以中央銀行基準利率為引導，各種利率保持合理利益和分層有效傳導的利率體系。利率市場化是我國金融產業走向市場的重要步驟之一，也是國民經濟運行體制轉變到市場經濟上來的基本標志之一。中國要實現對外開放，參與經濟和金融的全球化，必須將人民幣利率問題、人民幣自由兌換問題、匯率問題、資本項目開放問題結合起來綜合考慮。如果國際資本完全開放，匯率就應該自由化，這必然要求人民幣利率市場化，以調節匯率。而利率是金融市場適應開放形勢的核心要素，為適應這一開放形勢，我國現行的利率體系走向市場是多方面外部因素作用而成的必然。

1.從國際實踐的角度來看。80年代以來，國際金融市場上利率市場化已成趨勢，美國於1986年3月成功地實現了利率市場化，日本於1994年10月最終成功地實現了利率市場化。通過國際視角利率市場化的實踐、經驗與教訓的比較，已經證明利率市場化在實現內外均衡、保證金融資源優效配置、促進經濟增長等方面起著重要的調節作用，已被世界各國所採用。我國的國民經濟運行體制要轉變到真正意義上的社會主義市場經濟上來，就必須揚長避短，借鑒和吸收世界各國的先進生產方式和管理經驗。

2.從加入WTO的角度看。一方面，中國加入WTO後，在5年後取消外資銀行開展人民幣業務的地域和客戶服務限制，並可以經營銀行零售業務，銀行業的所有業務將徹底放開。如此，中國的銀行將最先面臨外資銀行的空前挑戰。入世"後，在華外資企業和外資銀行可以到國際資本市場進行低成本融資，部分中資企業也可以向外資銀行融資，這就促使了本幣和外幣的融通以及國際資本的流入和流出，也加大了利率管制的難度。而另一方面，我國銀行業面對的現實情況是沉重的歷史包袱、高比例的不良資產、盈利能力差等，再加上中國人民銀行實行利率管制政策和欠發達的金融市場，這不利於商業銀行吸收大額存款和到資本市場去融資，從而提高了資金成本和降低了資本邊際效應，喪失了資本來源的穩定性和可靠性。商業銀行執行由中央銀行按期限長短確定的法定存貸款基準利率，貸款利率水平與貸款風險不相匹配，形成利率倒逼機制--銀行貸款利率偏低，創利空間狹小，加上以前高利率和保值儲蓄吸收的存款兌付，使應付息形成大量赤字，形成不少銀行實際虧損，從根本上制約了金融發展→金融創新→資本擴張→資本積累→資本再擴張的發展思想。面對內憂外患，中國銀行業又談何容易在加入WTO後與外資銀行在國際資本市場上展開新一輪較量，不在改革中"創新"就在競爭中"淘汰"，為適應這一開放形勢，我國現行的利率體系走向市場化是勢所必然。

3.從外匯管理的角度看。從理論上說，在資本自由流動的條件下，不僅境內和境外的外幣利率不應當存在穩定的利率差，而且人民幣利率和境內外幣利率和國際金融市場利率之間也難以形成穩定的利率差。首先，如果境內外幣利率低於境外利率，必然推動境內外幣資金的外流。其次，人民幣利率和境內外外幣利率的差額，也會誘導人民幣與外幣之間的資金轉換和境內外的資金流動，特別是境內外幣利率與人民幣利率的差異，必然誘使居民在毋需承擔資本外逃的成本和風險的條件下設法將本幣轉換成外幣。這樣，本幣利率與境內外幣利率之間的穩定的利率差就難以存在。因此，有效的外匯管理是近年來，特別是東南亞金融危機爆發以來保持人民幣利率、境內外幣利率和國際市場利率之間較大的、比較穩定的利率差的重要原因之一。但是，外匯管制需要付出相當大的成本。國際經驗表明，目前還不存在一種在長期內持續有效的外匯管制政策措施。因此，通過外匯管制維持本外幣之間的穩定的利率差只能視為在特定經濟發展階級的特定政策的產物。隨著中國即將加入WTO，境內外資金流動的規模更大，流動方式更為復雜，繼續依靠簡單的外匯管制措施可能難以繼續取得令人滿意的效果。在這個階段，不失時機去推動利率市場化改革，在縮小本外幣利率差額的同時，也會減輕實施外匯管制的政策壓力，使得積極穩妥地放開更多的本外幣溝通的渠道成為可能。

4.從中小企業發展的角度看。我國的中小企業(包括國有中小企業、鄉鎮企業、私營企業等)在GDP中所佔的比重越來越大，中小企業在推動國民經濟的發展、增加就業、促進產業結構調整和加快產業升級等方面扮演著重要的角色，中央最近提出給予中小企業"國民待遇原則"，為中小企業進行融資提供了便利條件。但是，目前的利率管制政策，也不利於中小企業融資的要求。近幾年中國人民銀行雖然對中小企業貸款利率的浮動幅度做過調整，但由於上浮幅度擴大，下浮幅度未變，結果是中小企業的借款成本仍大大高於大型企業，嚴重阻礙和制約了中小企業的正常發展。如何克服這一瓶頸，利率市場化改革將成為中小企業特別是中小高科技企業發展與創新的助推器，利率市場化改革就成為眾望所歸。

③ 如何 匯率市場化改革

實際上，自1994年初以來，人民幣匯率市場化改革已經取得了階段性的成果，大體上經歷了以下三個節點，即1994年實現官方匯率和外匯調劑市場匯率並軌，開始實行以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制度，這是人民幣匯率制度根本性的改革，奠定了人民幣匯率市場化制度基礎；2005年7月21日，對人民幣匯率中間價形成機制進行完善，引入了「一籃子貨幣」調節因素，不再盯住單一美元，實行以市場供求為基礎的、參考一籃子貨幣進行調節的、有管理的浮動匯率制度；2015年8.11匯改對匯率中間價報價機制進行了進一步調整，構建起「收盤價+一籃子貨幣調整」的中間價形成機制，使得人民幣匯率中間價更加真實地反映當期的市場外匯供求，體現出對市場的認可和尊重，匯率形成機制更趨於市場化。與匯率機制市場化改革進程相適應，人民幣匯率雙向波動更加明顯，匯率靈活性和彈性也大大增強。
經過上述改革和完善，人民幣匯率市場化程度有了較大提升，但仍存在以下主要問題，如外匯供求關系「失真」。「經常項目可兌換、資本項目管理」的外匯管理制度，使得外匯市場供求關系不能全面、真實地反映市場主體對外匯的供求關系；匯率靈活性和彈性不夠。受匯率波動區間較窄的限制，匯率的靈活性和彈性受到較大制約；「常態式」外匯干預使得匯率水平在一定程度上「失真」。從匯率實際運行看，匯率水平主要還是受到美元走勢的影響，參考一籃子貨幣因素並沒有得到充分的體現，等等。
央行行長周小川此前曾指出，匯率的浮動更加依靠於市場供求關系來決定，以及人民幣更多地成為可自由使用貨幣，是一個長期的進程。盡管過去已經取得了長足的進步，但是這個過程還沒有走完，所以今後還會繼續向前推進。
十九大報告中明確提出要「深化匯率市場化改革」。筆者認為，下一步深化和推進匯率市場化改革，可以從以下幾方面著力：
一是逐步擴大匯率浮動區間。周小川行長指出，人民幣波幅的擴大並不是當前最緊要的事情。但擴大匯率浮動區間是個信號，表明匯改會向前邁一步。筆者認為，人民幣匯率浮動區間應根據我國經濟金融發展和改革的實際情況，有步驟分階段地加以擴大，以增加匯率靈活性和彈性。可先考慮將人民幣對美元的浮動區間從目前2.0%擴大到3.0%，待市場參與者逐漸適應後，再漸進地擴大匯率浮動區間。
二是逐步放鬆外匯管理，外匯市場供求更全面地反映真實需求狀況。正如周小川行長之前指出的「外匯管制條件下的匯率不可能是真正的市場均衡匯率」。筆者認為，繼續鞏固經常項目可兌換基礎上，要逐步放鬆資本項下外匯管理，更好地滿足市場主體在資本項下的投融資外匯需求，同時，逐步放鬆個人資本項下外匯管理，滿足個人境外投融資需求，使得外匯市場供求關系能全面真實地反映市場主體的外匯需求；取消銀行結售匯周轉頭寸的限制，允許銀行根據其自身資產負債的情況，自主地進入外匯市場進行交易；增加境內外匯市場主體，允許符合條件的金融機構和企業集團直接參與外匯市場交易，讓市場參與者真正成為外匯市場的造市者。
三是進一步改進和完善人民幣匯率「雙錨機制」。8.11匯改後，人民幣匯率中間價實行「美元+一籃子貨幣的雙錨機制」。從匯率實際運行看，當美元貶值時，人民幣主要是盯著一籃子貨幣，反之，則主要是盯住美元。兩者所傳導的信息和關注面有所不同。人民幣盯著美元，可以向市場傳達更為清晰的匯率變動信息，這與我國貿易計價和結算貨幣、外債幣種結構以及外匯儲備的幣種結構是密切相關的；而盯著一籃子貨幣則主要是在政策和執行層面的意義更大。盡管盯著一籃子貨幣所傳遞的信息有時是比較模糊的，但已逐漸被市場尤其是機構投資者接受和認可。
理論上，盯住一籃子貨幣有助於避免交叉匯率的不穩定，但實踐中，很難實現預想的目標。短期看，「軟」盯住美元，並將一籃子貨幣作為匯率調節的參照系，應是人民幣匯率形成機制一種比較理想的選擇。通過上述機制，使得人民幣對單一貨幣有升有貶雙向浮動，整體上應在合理均衡水平的基礎上保持基本穩定。
四是克服「害怕浮動」的觀念。保持匯率合理均衡水平上的基本穩定是人民幣匯率的主基調，但並不意味著匯率將是固定不變的，或在一個較小的區間內窄幅波動。從匯率市場化改革和匯率實際運行看，人民幣匯率有升有貶的雙向波動將會是「常態化」，人民幣匯率不再會出現以往年度持續的、單向的大幅貶值，也難以出現持續的、單向的大幅升值態勢。市場參與者應該充分意識到匯率是浮動的，會根據外匯市場供求狀況出現升值或貶值，為此，市場參與者要克服「害怕浮動」的觀念，根據自身的實際情況，積極主動地運用好規避匯率風險的工具和產品，將匯率變化的不確定性相應地變為可確定性，以鎖定匯率風險，降低成本，提升自身的競爭力。同時，要增加外匯市場交易品種，積極發展多元化的規避匯率風險的工具，豐富外匯產品，如外匯掉期、期權交易等，以滿足市場主體規避匯率風險的需求。
此外，要構建一個經濟金融良好的金融經濟生態環境。深化金融體制改革，進一步促進完善和健全的金融機構和金融市場的建設，促進多層次資本市場健康發展，健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架，深化利率市場化改革。

④ 匯率市場化是否意味著實現完全的浮動匯率

先要明確一下匯率市場化的定義：
匯率市場化是指市場機制在人民幣匯率的形成過程里發揮基礎性作用，更多地參照國際貨幣市場的供求情況，依據市場供求靈活確定人民幣與各種外幣的比價。

如果說利率市場化是深化市場經濟改革在國內資金市場上的必然反應，匯率市場化則是我國主動參與國際范圍內資源配置的重要舉措。新中國成立後先是學習蘇聯採用了依靠要素投入，首先是資本要素(投資)驅動經濟的粗放增長模式，改革開放後是模仿日本的出口導向型模式，採取「出口導向」的國家對外經濟政策，用出口需求彌補由要素驅動造成的消費和內需不足，總體上是以投資和出口驅動的粗放增長方式。

要素價格的嚴重扭曲鼓勵高資源投入、低經濟效率項目的擴張。要素價格定得過低；為了支持出口導向的政策，本幣的匯率由進口替代時的本幣高估轉為低估。如果說在經濟發展的初始階段，以偏離市場供求的匯率政策支持特定的經濟發展目標還可以理解的話，在我國已成為世界第二大經濟體的今天，這種政策無論如何已經難以為繼。國際金融危機更是使我國的出口導向政策既不可能(需求限制)，也缺乏吸引力(外匯儲備縮水)。

實際上我國的匯率市場化改革已經開始。2012年央行把銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易浮動幅度由5‰擴大至1%，並在銀行間外匯市場推出人民幣對日元直接交易。2005年匯改以來，人民幣對美元匯率和實際有效匯率已經累計升值超過30%，經常項目順差佔GDP的比率由2007年峰值的10%降至目前的不到3%的水平。

匯率市場化的意義：

匯率市場化將使進出口更多地反映我國的資源稟賦和比較優勢，使我國外部經濟發展具有可持續性；配合以人民幣資本項目可兌換和個人投資者境外投資制度，將增加居民的投資選擇，大幅減少國家層面的金融風險。

匯率市場化的注意事項：

一是客觀定位匯率政策的作用。
大國經濟與小國經濟有所不同，對內平衡是首要目標，對外平衡是次要目標，保持幣值穩定更應重在對內物價穩定，而非對外匯率穩定。國際金融危機以來，盡管一些新興市場貨幣匯率經歷了大起大落，但與以前僵化匯率機制下的情況相比，新興市場的經濟和金融體系抵禦外部沖擊的能力是增強而不是減弱了，並沒有出現大面積貨幣危機、金融危機乃至經濟危機。因此，應逐步恢復匯率的本來面目，克服匯率浮動恐懼症，既不人為、長期設定保持匯率穩定的政策目標，也不誇大或抑制匯率對於國際收支的調節作用，這也是人民幣匯率制度改革必須邁過去的檻兒。

二是破除對跨境資金流動的「原罪」意識和過度恐懼。
隨著經濟日益開放，我國經濟金融與世界、人民幣匯率與全球匯率體系之間的聯系日益緊密，外部沖擊對國內的影響日益加大，跨境資金流動受到影響在所難免。雖然近年來人民幣的國際地位顯著提升，但在我國民間部門對外凈負債的現有格局，以及國內金融市場 發展現階段和當前國際貨幣體系下，人民幣作為一種新興市場貨幣，仍是風險資產而非避險貨幣。這意味著，不僅要改變重外貿、輕內貿，重引資數量、輕引資質量，重外匯流出管理、輕外匯流入管理的政策和體制，更要改變對跨境資金流動的單邊思維和傳統偏好。應樹立全面、正確的風險意識，對跨境資金雙向流動保持必要容忍度，不能把資金流入或流出的一時增減，簡單等同於「熱錢」流入或資本外逃，避免過度緊張而亂了陣腳。

三是協調推進人民幣匯率和利率市場化與資本項目可兌換。
三者之間沒有絕對的先後順序，但必須相互協調。在匯率與利率市場化方面，外匯市場與貨幣市場之間存在利率平價機制，本外幣利差是影響匯率的一個重要因素。如果人民幣匯率和利率市場化相互脫節，任何一方的定價機制扭曲都將損害對方的效率。在匯率市場化與資本項目可兌換方面，如果對資本流出繼續保留較為嚴格的限制，民間對外投資特別是金融投資水平較低，不僅無法主動對沖我國近中期內仍將持續存在的經常項目順差，只能繼續依賴央行吸納外匯並積累外匯儲備、降低貨幣政策效率，或者是資本流出被動地「靠天吃飯」，同時也將抑制外匯市場供求多樣化，匯率波動缺乏調節對象，匯率形成機制陷入空化和僵化，並可能導致匯率超調。因此，推進資本項目可兌換、建立健全資本雙向流動的國際收支自我調節機制，與推進匯率市場化內在聯系、相互依賴。