1. 风险企业的融资机制及风险投资契约问题
这种讨论性的问题，无法在继续简明了，这个相关的资料你看看：
企业融资是企业资本运动的起点,也是企业收益分配赖以遵循的基础。足够的资本规模,可以保证企业投资的需要,合理的资本结构,可以降低和规避融资风险,融资方式的妥善搭配,可以降低资本成本。因此,就融资本身来说,它只是企业资本运动的一个环节。但融资活动,决定和影响企业整个资本运动的始终。融资机制的形成,直接决定和影响企业的经营活动以及企业财务目标的实现。
一改革开放以来,企业融资体制发生了重大变化,表现在:
1.企业资本由供给制转变为以企业为主体的融资活动。
改革以前,企业的生产经营活动均在国家计划下进行,企业是否需要资本,需要多少,长期资本或是短期资本,均由国家通过财政或银行予以供应。这种体制下,企业不需要研究融资渠道、融资方式和融资成本,更不用研究企业资本结构问题。经济体制改革以来,企业自主权的扩大,特别是作为市场经济主体建立以后,企业为主体的融资活动代替了原来的供给制。企业根据市场状况和前景,进行投资计划,并努力为实现投资计划融资。这一变化表明,融资活动由宏观性计划分配转变为微观性融资。
2.由纵向融资为主向横向融资为主转变。
供给制条件下,企业资本均由国家限额、限用途供应,资本分配是由上而下的分配活动。随着改革的不断进行,为了实现资源最优配置,企业与企业间的横向融资活动日益增加,存量流动提高了资本运营效率。
3.融资形式由单一化向多元化转变。
计划分配资本体制下,企业融资形式单一,财政分配形式或银行分配形式,至多也是二者兼而有之。商业信用的确立,资本市场的建立,企业内部积累机制的形成,企业融资形式呈现多元化,形成内源融资和外源融资、间接融资与直接融资、股本融资与债务融资等多种形式(见表1)。
上述变化,最本质的在于融资体制正在实现计划分配向市场引导融资的转变。过去,财政、银行作为国家总资金分配的两个手段,不断进行着总资金量的分割。尽管后来银行分割总资金量的比例增大,并占了绝对比例,但与现在资本市场融资相比是不同的,这是一个质的变化。伴随这一变化,各种融资工具职能回归并日益得以体现。对财政投资与银行贷款的认识,也不只限于有偿和无偿的划分、量上的分割,而是循其自身的特点,发挥其应有的作用。
二虽然融资体制发生了重大变化,但企业融资机制并未形成。
以企业为主体的投融资活动,还没有真正的以市场为主导,理性地根据资本成本、风险和收益对称原理选择融资方式,确定资本结构。因此,企业融资机制的形成,还需要从存量和增量两个方面进行。
存量调整是基础,它是针对过去融资行为及其形成结果进行的处理;增量是存量形成的前提。融资活动在增量方面的规范性和规律性,则是企业融资机制形成的关键。存量调整面临的首要问题是国有企业资产负债率过高,而国有企业高负债率是由于体制原因形成的。据统计,1980年国有企业的资产负债率为18.7%,1993年国有企业资产负债率为67.5%,1994年为79%。如此巨大变化,不是非体制原因所能形成的。我国80年代中期开始实行固定资产投资由财政拨款改为银行贷款,即所谓的“拨改贷”,从1998年开始银行统管流动资金。这一改革的初衷是国家试图通过银企债务关系来硬化对企业的约束。但实践结果事与愿违,由于银行体制本身的严重缺陷,借贷双方因产权不清而形成信贷软约束。尽管1993年以来国家出台了一系列贷款约束规则,延缓了国有企业“完全债务化”的速度,但负债增长速度仍远远超过资本增长速度。
企业与银行关系不顺、不清,他们之间不仅仅是债务关系,而且存在着在这种关系表面掩盖下的所有者与经营者关系。而且,银行还承担有政府的职能,企业依附于银行,银行贷款并非遵循安全性、流动性和盈利性三原则,有时不仅不遵循,反而相背,在企业严重亏损或停产、半停产而不能破产情况下,银行仍不得不发放违背市场规则的贷款。因此,当国有银行实行商业化改革时,国有企业高负债率问题,已经造成了国有商业银行的不良资产问题,同时也加重了企业的支出负担。为了减轻企业利息支出负担,1996年以来中央银行先后七次降息,但企业减负效果并不明显。其实,企业利息支出高,不是利率水平高引致,而是贷款数额大形成,而效率不高情况下的高负债形成,是典型的计划分配结果。降低利率不仅没有减轻企业利息负担,相反,降低利率有可能进一步刺激贷款需求,国家不得不进一步强化行政干预手段,在降低利率同时,仍辅以贷款规模限制,抑制贷款需求。
问题的关键在于,国有企业贷款是计划分配结果,而非市场引导的资源配置,因此,贷款数量并非企业所能左右。由于贷款数额过多造成高负债率,从而加重企业负担表现在两个方面:一方面,股权融资(或自有资本)的股利支付是在投资形成效益以后,而债务融资在投资活动开始就支付利息,在国有企业投资缺乏资本金的基本上,贷款包揽一切的后果,造成了企业巨大的利息负担。另一方面,由于贷款关系模糊不清,特别是80年代中期推行所谓“税前还贷”,使得贷款关系更加复杂化。在后来进行的国有企业产权界定中,将“拨改贷”投资形成的资产界定为国有资产,意味着企业贷款面临两次分配,一是支付贷款利息回报债权人,二是支付股利回报所有者。
公司融资理论认为,增加负债可以取得财务杠杆收益,由于企业支付的债务利息可以计入成本而免交企业所得税,债权资本成本低于股权资本成本,因此,资产负债率似乎越高越好,因为负债率提高时,企业价值会增加,但负债比率上升到一定程度之后再上升时,企业价值因破产风险和代理成本的增加反而会下降。这样,由于企业负债率增高会令企业价值增加,同时也会引起企业破产风险和代理成本上升而使企业价值下降,当两者引起的企业价值变动额在边际上相等时,企业的资本结构最优,负债率最佳。
上述讨论有一个先决条件,就是企业必须要用较高的销售利润率来弥补负债经营带来的风险,企业的盈利能力(净资产收益率)只有超过银行贷款的资本成本时,企业负债经营所体现的财务杠杆效应才是正效应,否则为负效应。也就是说,只要一个企业运行良好,盈利能力强,负债再高也是可以良好运转的。从这一角度分析,负债率高低只是说明了企业融资结构,而不能以此作为衡量企业负担高低的标准。我国理论界有代表性的观点认为,造成企业经营困难的原因是过高的负债率造成的,这是值得商榷的。
我国近几年致力于国有企业资产负债率降低的研究,采取了相应的措施。但高负债率是由于体制原因形成,必然应从体制上解决这一问题,因此,高负债率治理过程,不只是企业负债多少的量的治理过程,而是企业融资渠道、融资方式等选择和形成的过程,需要综合配套措施才能解决。例如1998年开始推行的“债转股”制度改革,如果只限于债权转成股权, 降低负债率从而减少企业利息支出的思路操作,这一改革最终是要失败的。因为体制不改变,企业治理结构不改变,降低了的资产负债率还会再提高,债权和股权的性质仍会被扭曲。因此,债转股的历史意义和现实意义在于:通过债权转股权,形成企业新的治理结构,使得股权所有者通过改造企业制度,实现融资结构最优。我国第一家实行债转股的企业———北京水泥厂,债转股以后,资产管理公司持有股份达到70%以上,从而为通过债转股实现企业转制、改造提供了可能。
计划分配资本的体制引致国有企业高负债率,改革正是应从体制入手,改变国家计划分配资本从而决定企业融资结构的做法,形成企业在市场条件作用下自主决定融资结构的体制。
三现代公司融资理论认为,融资机制的形成,表面上是融资形式的选择,实际上是企业通过决策融资结构,实现企业价值最大化的过程。
所有这些,都是由融资工具本身的特征、融资成本和融资风险决定的。
融资方式的选择,是企业融资机制的重要内容。融资方式多种多样,按照不同标准,可以划分为内源融资和外源融资、直接融资和间接融资、股票融资和债券融资等。
企业融资是一个随经济发展由内源融资到外源融资再到内源融资的交替变迁的过程。一个新的企业建立,主要应依靠内源融资。当企业得以生存并发展到一定水平时,利用外源融资可以扩大生产规模,提高竞争能力。当企业资产规模达到一定程度时,企业往往会从融资成本的比较中选择一种更高层次的内源融资方式。实际上,就内源融资和外源融资关系来说,内源融资是最基本的融资方式,没有内源融资,也就无法进行外源融资。从国外资料分析,在发达市场国家中,企业内源融资占有相当高的比重(见表2)。
表2主要发达国家企业资金结构(%)美国加拿大法国德国意大利日本英国内源资金75544662443475外源资金25405926526632其他06-51240-7注:美国为1944—1990年平均数,其他国家为1970—1985年平均数。
内源融资获得权益资本,企业之所以可以外源融资,首先取决于企业内源融资的规模和比重。内源融资规模大,才能吸引更多的投资者投资,同样的,也才能获得借入资本。从融资原理分析,企业负债经营,首先是企业自有资本实力的体现,自有资本为企业负债融资提供了信誉保证。而且,经济效益好的企业,投资回报率高,股东收益好,更应注重内源融资。如果增发股票,无异是增加更多的股东,良好的投资回报会被新的投资者分享,这是得不偿失的做法。
与发达经济国家不同的是,我国企业主要依赖于外源融资,内源融资比例很低,这说明:(1)体制决定了企业对银行贷款的依赖性;(2)企业缺乏自我积累的动力和约束力;(3)一些上市公司可以比较便宜地通过股票融资。
直接融资和间接融资方式的选择,是外源融资决策面临的一个主要问题。我国改革开放以前,企业只允许间接融资,而否定直接融资。实际上,能否直接融资,主要是取决于国民收入分配制度和企业制度改革。1952—1978年,我国采取的是低收入分配加社会福利的政策。低收入集中分配的政策,造成了积累主体单一化,直接融资是经济体制改革、国民经济分配结构变化后才出现和可以利用的。从1978年开始到90年代初,通过扩大企业自主权方式实现了政府向国有企业分权,1994年以后又推行以股份制为主体的现代企业制度改革。1978年,居民持有的金融资产仅占全部金融资产的14%左右,占GDP的比重为7%;1995年上述两个比重分别为50%以上和76%。
直接融资和间接融资的选择,还与一个国家的资本市场发育和金融体制有密切关系。目前,直接融资和间接融资究竟以谁为主,主要有两种模式:一种是以英美为代表的以证券融资方式(直接融资)为主的模式;另一种是以日德为代表的以银行融资方式(间接融资)为主的模式。由于英美是典型的自由主义的市场经济国家,资本市场十分发达,企业行为完全是在市场引导下进行。在美国,曾任美国金融学会会长的著名学者梅耶斯(S·Myers)提出的优序融资理论(ThePeckingOrderTheory,1989)得以实证,企业融资的选择,先依靠内源融资,然后才外源融资。外源融资中,主要是通过(1)发行企业债券,(2)发行股票方式从资本市场上筹措长期资本。由于法律上严格禁止银行成为工业公司的股东,英美企业与银行之间只是松散的联系。日德模式的特征是:间接融资为主,银行在金融体系中居主导地位,产融结合。资本市场发展受到抑制。日本的银企关系有着特定的制度安排,即主银行制度。主银行是指对于某企业来说在资本筹措和运用方面容量最大的银行。这一银企关系的特征表现在:(1)主银行是企业最大的出借方。所有公司都有一个主银行,每个银行都是某些企业的主银行;(2)银行与企业交叉持股。(3)主银行参与企业发行债务相关业务,是债务所有者法律上的托管人。德国实行主持银行制度,特征与日本主银行制度相似,其存在背景都是资本市场不发达,产权制约较弱,银行在金融体制和企业治理结构中扮演重要角色。
上述分析说明,试图确定一个所谓的以直接融资为主的模式还是以间接融资为主的模式,似乎没有必要。典型的市场经济条件下,企业融资结构构成中,直接融资和间接融资比例是一个随机变量,根据直接融资和间接融资条件,成本和效率的变化,由企业自身决定。我国长时期形成了企业对银行的依附关系。90年代也曾实行了主银行制度,但这一制度无论是形式还是内容与日本等国家都有重要差异。尽管我国不可能达到美英那样直接融资比例,也很难确定最佳的融资比例,但提高直接融资比重是必然的。发展股票、债券等直接融资形式,改善企业融资结构,将是我国企业融资结构方面的方向性选择。资本市场,特别是证券市场发展,股票融资和债券融资成为企业的重要外源融资方式。但如何决策股票融资或是债券融资,现代公司融资理论已有明确的结论:融资成本决定融资方式,股票融资成本高于债券融资成本。现实却与经典理论相背,我国目前上市公司融资结构具有三个明显特征:一是内外源融资比例失调,外源融资比重畸高;二是外源融资中偏好于股权融资,债券融资比例低;三是资产负债率较低。由于企业进行股份制改造并上市直接融资,对企业来说可以带来的收益是显而易见的,以至于企业还来不及研究和掌握股票融资的特点,就不遗余力地积极争取股票融资了。由于中国资本市场规模的限制,能够成为上市公司的数量很少,而通过重组、改制,按市场经济要求塑造的上市公司,其非经营性资产、无效资产可以剥离,可以取得优惠融资权,紧缺的壳资源成为企业争宠的对象。在这种状况下,公司通过股票融资的成本远远低于债务融资成本,这是因为:(1)理论上说,股权融资成本最高,这是以企业正常的运营,即生存和发展为前提的。如果企业经营不善,甚至亏损企业仍可以发行股票的话,那么这种股票的融资成本很低,甚至趋近于零。(2)上市公司中,国有股权占有绝对比重,由于国有股权所有者虚位,对投资分红的要求呈软性,而中小股东要么无权或难以左右分配方案,或者根本就不关注利润分配,因此,上市公司较少发放现金股利,权益融资能避免债务融资造成的现金流压力。
上述原因造成了股票融资成本低于债务融资成本(债转股也有这种嫌疑),以至于一些企业不惜一切手段成为上市公司,实现股票融资。一旦融资成功,似乎万事大吉,许多公司通过股票募集资金后无法落实投资项目,不得不存放银行;有的上市公司甚至通过发行股票融资偿还债务,例如,1997年底上市公司股东权益比上年增长了36.66%,负债增长了10.6%,由此使上市公司整体负债率下降了5.26%,说明上市公司通过发行新股和配股所募集的资金的相当一部分用于偿还了债务。另外,一些经营效率指标均保持较好水平的上市公司,资产负债率却较低。据对1998年868家上市公司调查分析,在这些公司中,有27家公司的平均净利润率高达24.1%,而其资产负债率却低于10%。有的上市公司公开宣称“不缺钱花”,甚至干脆就不再向银行借款,通过负债实行财务杠杆的效应没有得以充分利用。
上述现象可以说明企业通过上市进行股票融资,增资减债,存在数量上的矫枉过正,本质上的问题依然是体制原因造成企业尚未能就融资方式等问题做出合理的、科学的决策。
四企业融资机制的形成,结论性意见是:
1.体制决定政策。通过经济体制改革,创造有效地市场经济环境,在此基础上,企业财务政策决定企业融资方式、融资结构。
2.企业融资机制的形成,依赖于国有企业的改革和制度创新。通过建立现代企业制度,形成合理法人治理结构,使融资活动融于企业产权运营和变革中。
3.培养和发展资本市场,特别是证券市场。增加市容量,完善股票市场和债券市场结构。在完善主板市场的同时,推动二板市场的设立,以满足各类企业融资需要。
4.只有当资本的使用者使用任何资本都必须支付其真实的社会成本,从而不存在免费成本时,企业的资本结构选择才有意义。
5.企业根据收益与风险,自主选择融资方式,合理确定融资结构,以资本成本最低实现企业价值最大化,是企业融资机制形成的标志。
2. 企业融资的问题，跪求答案，谢谢，会追加悬赏！
2和3不明白不过1我可以回答
用EXCEL中的POWER函数计算输入 ：
＝POWER（M，N）
求以M为底的N次方
如果开N次方，就输入1/N
年增长率如果是1.07第10年资产达到1.97倍第11年达到2.1倍
3. 移动VR更便捷的交互方式
毋庸置疑，手是人最自然的交互方式。只有脱离了手柄深入到人们的工作和生活中去VR这种第三代计算机平台才可以得到普及。所以对下一代计算平台来说，手势识别是最佳的人机交互方案。
但手势识别未来主要的应用场景并不是游戏。如果用市场空间来做对比的话，游戏行业只有100亿美元左右的规模，而深入到工作和生活的每个角落：办公、家居、教育、旅游、衣食住行等，才是万亿级别的市场。
当办公家具等生活中充满了手势识别时，当前市场中像KINECT这种多种传感器组合一起的设备就不吃香了，leap motion这种需要外设的也是如此，人们不可能在每一个场景内都去负担一个外设设备，不经济也不实用。若手势识别技术支持在普通的像手机前置摄像头、电脑等单目摄像头下运作，那刚刚描述的场景不久就可以实现了。
所以，我们认为手势识别为主，基于普通摄像头的第三代人机交互的方式会更加便捷高效。目前市场上以色列一家公司eyesight的技术已经领先世界，融资了2000万美金，他们更多是涉及生活中不方便用手来操作的地方进行手势交互，例如开车时等，提供了更便捷的方案。国内的一家技术公司英梅吉HandCV也已经实现这项技术，他们发布了手势交互系统及手势识别SDK，开放给应用厂商的，特点是可以深度适配AR/VR，基于普通摄像头不需负担额外设备，在手机摄像头上就可以进行手势交互。
4. 各位百吧的朋友们，目前我在写一篇论文，题目是抚远三角洲开发策略与融资机制创新研究
我国国有改革以来，企业融资体制发生了重大变化。但融资规模、形式呈现体制性特征，说明企业融资机构尚未形成。企业融资机制形成，应从存量和增量两个方面进行。存量调整是基础，但更重要的在于形成增量上的规范性和性。正确地认识各种融资形式的特征，掌握融资成本与融资结构、企业价值之间的关系，才能从实现企业财务目标出发，合理选择融资方式，形成最佳资本结构。所有一切都是企业的随机决策。
融资是企业资本运动的起点，也是企业收益分配赖以遵循的基础。足够的资本规模，可以保证企业投资的需要，合理的资本结构，可以降低和规避融资风险，融资方式的妥善搭配，可以降低资本成本。因此，就融资本身来说，它只是企业资本运动的一个环节。但融资活动，决定和企业整个资本运动的始终。融资机制的形成，直接决定和影响企业的经营活动以及企业财务目标的实现。
一 改革开放以来，企业融资体制发生了重大变化，表现在：
1.企业资本由供给制转变为以企业为主体的融资活动。
改革以前，企业的生产经营活动均在国家计划下进行，企业是否需要资本，需要多少，长期资本或是短期资本，均由国家通过财政或银行予以供应。这种体制下，企业不需要融资渠道、融资方式和融资成本，更不用研究企业资本结构。体制改革以来，企业自主权的扩大，特别是作为市场经济主体建立以后，企业为主体的融资活动代替了原来的供给制。企业根据市场状况和前景，进行投资计划，并努力为实现投资计划融资。这一变化表明，融资活动由宏观性计划分配转变为微观性融资。
2.由纵向融资为主向横向融资为主转变。
供给制条件下，企业资本均由国家限额、限用途供应，资本分配是由上而下的分配活动。随着改革的不断进行，为了实现资源最优配置，企业与企业间的横向融资活动日益增加，存量流动提高了资本运营效率。
3.融资形式由单一化向多元化转变。
计划分配资本体制下，企业融资形式单一，财政分配形式或银行分配形式，至多也是二者兼而有之。商业信用的确立，资本市场的建立，企业内部积累机制的形成，企业融资形式呈现多元化，形成内源融资和外源融资、间接融资与直接融资、股本融资与债务融资等多种形式（见表1）。
上述变化，最本质的在于融资体制正在实现计划分配向市场引导融资的转变。过去，财政、银行作为国家总资金分配的两个手段，不断进行着总资金量的分割。尽管后来银行分割总资金量的比例增大，并占了绝对比例，但与现在资本市场融资相比是不同的，这是一个质的变化。伴随这一变化，各种融资工具职能回归并日益得以体现。对财政投资与银行贷款的认识，也不只限于有偿和无偿的划分、量上的分割，而是循其自身的特点，发挥其应有的作用。
二 虽然融资体制发生了重大变化，但企业融资机制并未形成。
以企业为主体的投融资活动，还没有真正的以市场为主导，理性地根据资本成本、风险和收益对称原理选择融资方式，确定资本结构。因此，企业融资机制的形成，还需要从存量和增量两个方面进行。
存量调整是基础，它是针对过去融资行为及其形成结果进行的处理；增量是存量形成的前提。融资活动在增量方面的规范性和规律性，则是企业融资机制形成的关键。存量调整面临的首要问题是国有企业资产负债率过高，而国有企业高负债率是由于体制原因形成的。据统计，1980年国有企业的资产负债率为18.7%，1993年国有企业资产负债率为67.5%，1994年为79%.如此巨大变化，不是非体制原因所能形成的。我国80年代中期开始实行固定资产投资由财政拨款改为银行贷款，即所谓的“拨改贷”，从1998年开始银行统管流动资金。这一改革的初衷是国家试图通过银企债务关系来硬化对企业的约束。但实践结果事与愿违，由于银行体制本身的严重缺陷，借贷双方因产权不清而形成信贷软约束。尽管1993年以来国家出台了一系列贷款约束规则，延缓了国有企业“完全债务化”的速度，但负债增长速度仍远远超过资本增长速度。
企业与银行关系不顺、不清，他们之间不仅仅是债务关系，而且存在着在这种关系表面掩盖下的所有者与经营者关系。而且，银行还承担有政府的职能，企业依附于银行，银行贷款并非遵循安全性、流动性和盈利性三原则，有时不仅不遵循，反而相背，在企业严重亏损或停产、半停产而不能破产情况下，银行仍不得不发放违背市场规则的贷款。因此，当国有银行实行商业化改革时，国有企业高负债率问题，已经造成了国有商业银行的不良资产问题，同时也加重了企业的支出负担。为了减轻企业利息支出负担，1996年以来中央银行先后七次降息，但企业减负效果并不明显。其实，企业利息支出高，不是利率水平高引致，而是贷款数额大形成，而效率不高情况下的高负债形成，是典型的计划分配结果。降低利率不仅没有减轻企业利息负担，相反，降低利率有可能进一步刺激贷款需求，国家不得不进一步强化行政干预手段，在降低利率同时，仍辅以贷款规模限制，抑制贷款需求。
关键在于，国有贷款是计划分配结果，而非市场引导的资源配置，因此，贷款数量并非企业所能左右。由于贷款数额过多造成高负债率，从而加重企业负担表现在两个方面：一方面，股权融资（或自有资本）的股利支付是在投资形成效益以后，而债务融资在投资活动开始就支付利息，在国有企业投资缺乏资本金的基本上，贷款包揽一切的后果，造成了企业巨大的利息负担。另一方面，由于贷款关系模糊不清，特别是80年代中期推行所谓“税前还贷”，使得贷款关系更加复杂化。在后来进行的国有企业产权界定中，将“拨改贷”投资形成的资产界定为国有资产，意味着企业贷款面临两次分配，一是支付贷款利息回报债权人，二是支付股利回报所有者。
公司融资认为，增加负债可以取得财务杠杆收益，由于企业支付的债务利息可以计入成本而免交企业所得税，债权资本成本低于股权资本成本，因此，资产负债率似乎越高越好，因为负债率提高时，企业价值会增加，但负债比率上升到一定程度之后再上升时，企业价值因破产风险和代理成本的增加反而会下降。这样，由于企业负债率增高会令企业价值增加，同时也会引起企业破产风险和代理成本上升而使企业价值下降，当两者引起的企业价值变动额在边际上相等时，企业的资本结构最优，负债率最佳。
上述讨论有一个先决条件，就是企业必须要用较高的销售利润率来弥补负债经营带来的风险，企业的盈利能力（净资产收益率）只有超过银行贷款的资本成本时，企业负债经营所体现的财务杠杆效应才是正效应，否则为负效应。也就是说，只要一个企业运行良好，盈利能力强，负债再高也是可以良好运转的。从这一角度，负债率高低只是说明了企业融资结构，而不能以此作为衡量企业负担高低的标准。我国理论界有代表性的观点认为，造成企业经营困难的原因是过高的负债率造成的，这是值得商榷的。
我国近几年致力于国有企业资产负债率降低的，采取了相应的措施。但高负债率是由于体制原因形成，必然应从体制上解决这一问题，因此，高负债率治理过程，不只是企业负债多少的量的治理过程，而是企业融资渠道、融资方式等选择和形成的过程，需要综合配套措施才能解决。例如1998年开始推行的“债转股”制度改革，如果只限于债权转成股权， 降低负债率从而减少企业利息支出的思路操作，这一改革最终是要失败的。因为体制不改变，企业治理结构不改变，降低了的资产负债率还会再提高，债权和股权的性质仍会被扭曲。因此，债转股的意义和现实意义在于：通过债权转股权，形成企业新的治理结构，使得股权所有者通过改造企业制度，实现融资结构最优。我国第一家实行债转股的企业———北京水泥厂，债转股以后，资产管理公司持有股份达到70%以上，从而为通过债转股实现企业转制、改造提供了可能。
计划分配资本的体制引致国有企业高负债率，改革正是应从体制入手，改变国家计划分配资本从而决定企业融资结构的做法，形成企业在市场条件作用下自主决定融资结构的体制。
三 公司融资理论认为，融资机制的形成，表面上是融资形式的选择，实际上是企业通过决策融资结构，实现企业价值最大化的过程。
所有这些，都是由融资工具本身的特征、融资成本和融资风险决定的。
融资方式的选择，是企业融资机制的重要。融资方式多种多样，按照不同标准，可以划分为内源融资和外源融资、直接融资和间接融资、股票融资和债券融资等。
企业融资是一个随由内源融资到外源融资再到内源融资的交替变迁的过程。一个新的企业建立，主要应依靠内源融资。当企业得以生存并发展到一定水平时，利用外源融资可以扩大生产规模，提高竞争能力。当企业资产规模达到一定程度时，企业往往会从融资成本的比较中选择一种更高层次的内源融资方式。实际上，就内源融资和外源融资关系来说，内源融资是最基本的融资方式，没有内源融资，也就无法进行外源融资。从国外资料分析，在发达市场国家中，企业内源融资占有相当高的比重（见表2）。
表2主要发达国家资金结构（%）
美国 加拿大 法国 德国 意大利 日本 英国
内源资金 75 54 46 62 44 34 75
外源资金 25 40 59 26 52 66 32
其 他 06 - 51 24 0 - 7
注：美国为1944—1990年平均数，其他国家为1970—1985年平均数。
内源融资获得权益资本，企业之所以可以外源融资，首先取决于企业内源融资的规模和比重。内源融资规模大，才能吸引更多的投资者投资，同样的，也才能获得借入资本。从融资原理，企业负债经营，首先是企业自有资本实力的体现，自有资本为企业负债融资提供了信誉保证。而且，效益好的企业，投资回报率高，股东收益好，更应注重内源融资。如果增发股票，无异是增加更多的股东，良好的投资回报会被新的投资者分享，这是得不偿失的做法。
与发达经济国家不同的是，我国企业主要依赖于外源融资，内源融资比例很低，这说明：（1）体制决定了企业对银行贷款的依赖性；（2）企业缺乏自我积累的动力和约束力；（3）一些上市公司可以比较便宜地通过股票融资。
直接融资和间接融资方式的选择，是外源融资决策面临的一个主要。我国改革开放以前，企业只允许间接融资，而否定直接融资。实际上，能否直接融资，主要是取决于国民收入分配制度和企业制度改革。1952—1978年，我国采取的是低收入分配加福利的政策。低收入集中分配的政策，造成了积累主体单一化，直接融资是经济体制改革、国民经济分配结构变化后才出现和可以利用的。从1978年开始到90年代初，通过扩大企业自主权方式实现了政府向国有企业分权，1994年以后又推行以股份制为主体的企业制度改革。1978年，居民持有的资产仅占全部金融资产的14%左右，占GDP的比重为7%；1995年上述两个比重分别为50%以上和76%.直接融资和间接融资的选择，还与一个国家的资本市场发育和金融体制有密切关系。，直接融资和间接融资究竟以谁为主，主要有两种模式：一种是以英美为代表的以证券融资方式（直接融资）为主的模式；另一种是以日德为代表的以银行融资方式（间接融资）为主的模式。由于英美是典型的自由主义的市场经济国家，资本市场十分发达，企业行为完全是在市场引导下进行。在美国，曾任美国金融学会会长的著名学者梅耶斯（S.Myers）提出的优序融资（ThePeckingOrderTheory，1989）得以实证，企业融资的选择，先依靠内源融资，然后才外源融资。外源融资中，主要是通过（1）发行企业债券，（2）发行股票方式从资本市场上筹措长期资本。由于上严格禁止银行成为公司的股东，英美企业与银行之间只是松散的联系。日德模式的特征是：间接融资为主，银行在金融体系中居主导地位，产融结合。资本市场受到抑制。日本的银企关系有着特定的制度安排，即主银行制度。主银行是指对于某企业来说在资本筹措和运用方面容量最大的银行。这一银企关系的特征表现在：（1）主银行是企业最大的出借方。所有公司都有一个主银行，每个银行都是某些企业的主银行；（2）银行与企业交叉持股。（3）主银行参与企业发行债务相关业务，是债务所有者法律上的托管人。德国实行主持银行制度，特征与日本主银行制度相似，其存在背景都是资本市场不发达，产权制约较弱，银行在金融体制和企业治理结构中扮演重要角色。
上述分析说明，试图确定一个所谓的以直接融资为主的模式还是以间接融资为主的模式，似乎没有必要。典型的市场经济条件下，企业融资结构构成中，直接融资和间接融资比例是一个随机变量，根据直接融资和间接融资条件，成本和效率的变化，由企业自身决定。我国长时期形成了企业对银行的依附关系。90年代也曾实行了主银行制度，但这一制度无论是形式还是与日本等国家都有重要差异。尽管我国不可能达到美英那样直接融资比例，也很难确定最佳的融资比例，但提高直接融资比重是必然的。发展股票、债券等直接融资形式，改善企业融资结构，将是我国企业融资结构方面的方向性选择。资本市场，特别是证券市场发展，股票融资和债券融资成为企业的重要外源融资方式。但如何决策股票融资或是债券融资，现代公司融资理论已有明确的结论：融资成本决定融资方式，股票融资成本高于债券融资成本。现实却与经典理论相背，我国目前上市公司融资结构具有三个明显特征：一是内外源融资比例失调，外源融资比重畸高；二是外源融资中偏好于股权融资，债券融资比例低；三是资产负债率较低。由于企业进行股份制改造并上市直接融资，对企业来说可以带来的收益是显而易见的，以至于企业还来不及和掌握股票融资的特点，就不遗余力地积极争取股票融资了。由于资本市场规模的限制，能够成为上市公司的数量很少，而通过重组、改制，按市场经济要求塑造的上市公司，其非经营性资产、无效资产可以剥离，可以取得优惠融资权，紧缺的壳资源成为企业争宠的对象。在这种状况下，公司通过股票融资的成本远远低于债务融资成本，这是因为：（1）理论上说，股权融资成本最高，这是以企业正常的运营，即生存和发展为前提的。如果企业经营不善，甚至亏损企业仍可以发行股票的话，那么这种股票的融资成本很低，甚至趋近于零。（2）上市公司中，国有股权占有绝对比重，由于国有股权所有者虚位，对投资分红的要求呈软性，而中小股东要么无权或难以左右分配方案，或者根本就不关注利润分配，因此，上市公司较少发放现金股利，权益融资能避免债务融资造成的现金流压力。
上述原因造成了股票融资成本低于债务融资成本（债转股也有这种嫌疑），以至于一些不惜一切手段成为上市公司，实现股票融资。一旦融资成功，似乎万事大吉，许多公司通过股票募集资金后无法落实投资项目，不得不存放银行；有的上市公司甚至通过发行股票融资偿还债务，例如，1997年底上市公司股东权益比上年增长了36.66%，负债增长了10.6%，由此使上市公司整体负债率下降了5.26%，说明上市公司通过发行新股和配股所募集的资金的相当一部分用于偿还了债务。另外，一些经营效率指标均保持较好水平的上市公司，资产负债率却较低。据对1998年868家上市公司调查，在这些公司中，有27家公司的平均净利润率高达24.1%，而其资产负债率却低于10%.有的上市公司公开宣称“不缺钱花”，甚至干脆就不再向银行借款，通过负债实行财务杠杆的效应没有得以充分利用。
上述现象可以说明企业通过上市进行股票融资，增资减债，存在数量上的矫枉过正，本质上的依然是体制原因造成企业尚未能就融资方式等问题做出合理的、的决策。
四企业融资机制的形成，结论性意见是：
1.体制决定政策。通过体制改革，创造有效地市场经济环境，在此基础上，企业财务政策决定企业融资方式、融资结构。
2.企业融资机制的形成，依赖于国有企业的改革和制度创新。通过建立企业制度，形成合理法人治理结构，使融资活动融于企业产权运营和变革中。
3.培养和资本市场，特别是证券市场。增加市容量，完善股票市场和债券市场结构。在完善主板市场的同时，推动二板市场的设立，以满足各类企业融资需要。
4.只有当资本的使用者使用任何资本都必须支付其真实的成本，从而不存在免费成本时，企业的资本结构选择才有意义。
5.企业根据收益与风险，自主选择融资方式，合理确定融资结构，以资本成本最低实现企业价值最大化，是企业融资机制形成的标志。
参考文献：
1.刘鸿儒，李志玲：《融资体制的变革及股票市场的地位》，《》1999年第8期2.谢德仁：《国有企业负债率悖论：提出与解读》，《经济研究》1999年第9期。
3.陈晓，单鑫：《债务融资是否会增加上市企业的融资成本？》，《经济研究》1999年第9期。4.袁国良：《规范配股 理性融资》，《金融时报》1999年4月14日。
5.杨咸月，何光辉：《货币市场、资本市场与国有企业运作效率》，《金融研究》1998年第5期。
6.樊纲：《金融发展与企业改革》，经济科学出版社，2000年。
7.伍中信：《现代财务经济导论》，立信出版社，1999年。
5. 融资理论与案例分析
一、融资理论
1.权衡理论
权衡理论引入了破产成本和代理成本对企业价值影响的因素。企业可通过增加债务而增加其市场价值，但随着债务的增加，企业风险、财务亏空的概率也在增加，这给企业带来了额外成本，使它的市场价值下降。因此企业最佳资本结构是平衡节税利益和因财务亏空概率上升而导致的各种成本的结果。企业因陷入财务亏空而产生的成本可分成两类，一类是因亏空而导致破产的破产成本；另一类是破产可能性增大使代表股票所有者利益的经理采取次优或非优决策，牺牲债券持有人利益，扩大股东收益，这被称为代理成本，会引起社会效益的绝对损失。
2.啄食顺序理论
梅耶斯和迈基里夫1984年在“资本结构之谜”一文中提出了不对称信息下的新优序融资理论。该理论认为，由于发行成本和信息不对称，企业管理层更偏好内部筹资而不是外部筹资，如果需要外部融资，则偏好债务融资，最后是股权融资。
3.不对称信息理论
信息不对称理论是指在市场经济活动中，各类人员对有关信息的了解是有差异的；掌握信息比较充分的人员，往往处于比较有利的地位，而信息贫乏的人员，则处于比较不利的地位。在企业中一般存在如下不对称现象：①高层管理者与中低层管理者之间信息不对称；②大股东与中小股东之间信息不对称；③内部经营者与外部债权人之间信息不对称；④职工与企业管理层之间信息不对称等。
4.企业金融成长周期理论
伴随着企业成长周期而发生的信息约束条件、企业规模和资金需求的变化，是影响企业融资结构的基本因素。在企业创立初期，由于资产规模小、缺乏业务记录和财务审计，企业信息是封闭的，因而外源融资的获得性很低，企业不得不主要依赖内源融资；当企业进入成长阶段，资金需求猛增，同时随着企业规模的扩大，可用于抵押的资产增加，并有了初步的业务记录，信息透明度有所提高，企业开始更多依赖金融中介的外源融资；在进入稳定增长的成熟阶段后，企业的业务记录和财务制度趋于完备，逐渐具备进入公开市场发行有价证券的条件。随着公开市场可持续融资渠道的打通，债务融资的比重下降，股权融资比重上升，部分优秀的中小企业成长为大企业。金融成长周期理论表明，在企业成长的不同阶段，随着信息、资产规模等约束条件的变化，企业的融资渠道和结构也随之变化。其基本规律是，越是处于早期成长阶段的企业，外部融资的约束越紧，渠道也越窄；反之亦然。因此，企业要顺利发展，就需要有一个多样化的金融体系来对应其不同成长阶段的融资需求。
二、筹资渠道与筹资方式
融资渠道主要有：①国家财政资金-国家地质勘探基金；②银行信贷资金；③非银行金融机构资金；④其他企业资金；⑤居民个人资金；⑥企业自留资金。企业融资方式主要有：①吸收直接投资-地质工作拨款；②发行股票；③银行借款；④商业信用；⑤发行债券；⑥融资租赁。
三、企业融资风险点分析
融资能力是指企业对内对外融集资金的多少、快慢和成本效益水平的高低。首先，融资前经过全方位的可行性论证和各级审批，以边际报酬率大于边际成本判别项目融资计划；其次，根据项目资金需要量决定融资规模，财务风险和利率风险完全在掌控之中；第三，融资时机选择得当，项目开工时间与融资时机步调一致；根据项目投放资金进度和边际资本成本原理设计融资批次；选择国内外金融环境最有利时融资，选择最有利的筹资渠道和筹资方式；第四，表内负债与表外负债在企业合理且可控制范围内，对外抵押、担保、贴现、借贷都有节有度，不至于因为表外负债而使企业资金链条断裂；第五，没有收入转负债情况，没有尚无披露的秘密准备金（低估资产、高估负债）；第六，负债内部结构、负债与流动资产、长期资产、所有者权益内在结构搭配合理；第七，企业负债与盈利能力、营运能力相互作用是正影响；第八，长期负债远远超过营运资金。长期负债会随时间延续不断转化为流动负债，并需用流动资产来偿还。如果长期负债超过营运资金很多，就会因这种转化而造成流动资产小于流动负债，从而使长期债权人和短期债权人都感到贷款没有保障；第九，负债大于所有者权益。这样企业在经济恶化时就会雪上加霜。应该警惕企业对资产负债率的修饰：①提前确认资产；②延迟确认负债；③该确认成本费用的不予确认；④该折旧或摊销的不予摊销；⑤对资产进行经常性评估使其增值。第十，资本结构质量主要体现在企业资本成本与总资产报酬率之间的比较是否决定了负债的扩张和撤退。即当总资产报酬率大于借款利率时尽量利用更多的负债以提高主权资本税前利润率；当总资产报酬率小于借款利率时，尽量减少负债，以减少主权资本税前利润率下降的速度。一般所有者权益占60%，负债占40%是比较理想的，但负债率最好不要超过银行贷款的警戒线70%。第十一，长期资产大于所有者权益。这样所有者权益不但不能用于流动资产的购置，而且很可能会靠拍卖长期资产来偿债。在长期资产占40%的情况下，当然流动资产要占60%。按照公司法的规定，高科技公司无形资产最高可达注册资本的70%，因为一旦企业清算和破产时无形资产往往一文不值。已经严重贬值的长期投资、递延资产，在企业清偿债务方面几乎毫无作为。第十二，流动比率小于2，速动比率小于1。这可能造成短期偿债能力薄弱，流动资金紧张。但公司短期偿债能力到底怎样，在很大程度上取决于流动资产和流动负债的内部结构和质量。一般来说，流动负债就占30%，当然长期负债占10%比较合适。第十三，所有者权益内部结构，实收资本与资本公积金、留存收益等各项积累之间的比例关系。决策时要考虑企业分红压力和未来长期发展潜力和资本积累约束。实收资本一般只能追加不能减少，实收资本应小于各项积累，以积累为资本的2倍为宜。这样可以减少分红压力，使企业重视长期发展。资本公积金的来源一般不是企业盈利，而是一种资本准备金，故不能用资本公积金分配股利、弥补亏损，只能用于转增资本，这是资本保全原则的具体体现。公积金应明显大于未分配利润即3∶1为宜，这样可以保持企业未来发展后劲。第十四，无节制地投资衍生金融工具；企业的债务人无任何可供抵押担保的资产或保证金、存在大量表外负债、因经济或其他因素导致产能过剩、存在大量长期未作处理的不良资产、顾客或交易严重依赖某些群体、重要下属单位无法持续经营且未作处理、无法继续履行重大借款合同中的有关条款等可能招致公司财务结构的恶化。
*ST宝硕、*ST沧化和宣工股份都是因为对内对外提供巨额贷款担保，借款人无力偿还到期贷款而被执行股权司法冻结，进而导致三家公司依法破产，落入被收购兼并的命运。
某地勘单位各项资产、融资情况如表20-1、表20-2、表20-3所示。
表20-1 某地勘单位资产负债表趋势分析（定基比）
（1）速动资产在2010～2012连年下降，表明短期偿债能力在下降；但在2013年开始速动资产小幅增加情况下，短期偿债能力有所增强。
（2）存货在在2010～2012年连年增加，库存压力大，占用资金多，可能是速动资产下降的主要原因。2013～2014年库存下降，也许是货币资金迅速增加的原因。
（3）待处理流动资产6年没有变化，表明不具有偿债能力的流动资产变化不大。
（4）固定资产6年投资连年增加，占用资金较多。
（5）无形资产及递延资产前3年没有变化，后3年比前3年增加较快，但主要是递延资产增加较多。
（6）地质勘探拨款除了2010年略有下降外，其他年份增长异常迅猛，地质工作支出也同步增长，说明国家对地质找矿政策的倾斜，加大了地质找矿的投资力度。该地勘单位也积极争取地质找矿项目，努力完成预定任务。
（7）资产总额也因地质工作支出的增加而同步增加。
（8）流动负债忽高忽低，尤其在2014年增长较快，与速动资产的增减变化并不同步，可能是固定资产和递延资产的占用较多。
（9）长期负债6年没有变化。
（10）国家基金稳步增长，地勘发展基金增加较多，公益金增长最快，但并不是地勘支出的重要来源。
（11）未分配节余与收益逐年下降，甚至出现亏空，是导致净资产增加不明显的主要原因。
（12）地质工作拨款增长异常迅猛，说明它是地质工作支出的主要来源，也说明该地勘单位主业相当突出。
表20-2 某地勘单位长期负债与营运资金情况
该单位长期负债在2010～2013年都没有超过营运资金，不会出现短期偿债风险增大的可能。但是在2009年和2014年营运资金却出现负值，同时出现了长期负债超过营运资金的现象，而且超出很多，当长期负债转化为流动负债到期偿还时，该单位可能会出现偿债困难或者变卖长期资产予以还债的情况。
表20-3 某地勘单位资本结构情况
该单位资产负债率在逐年下降，表明长期偿债能力较强；长期资产一直小于所有者权益，表明该单位有足够的所有者权益用于流动资产的购置。但是其总资产报酬率远低于借款利率，负债越多，所有者报酬下降得越快。因此不但不宜再多借更多债务，而且尽量把旧债还清，或者努力提高经济效益，为今后举借更多债务打开空间。
【例20-4】邯钢债券利率风险案例剖析1996年初邯钢公司发行年利率14%，3年期信用债券。不久，国家7次下调利率，同期债券利率为8%即可发行，邯钢公司遭受巨大利率风险。请问：在发行时如何预先防范利率风险？
四、BOT等投融资方式
1.BOT（build—operate—transfer）
即建设—经营—移交。政府给予某些公司新项目建设的特许权时，通常采取这种方式。私人合伙人，或某国际财团愿意自己融资，建设某项基础设施，并在一段时期内经营该设施，然后将此转让给政府部门或公共机构。特许必须是独立的经济单位并能独自产生现金流；特许必须能在运作中与其他单位隔离。从这两个条件看，能源、交通等大型基建项目最适合于BOT，但并非所有的项目都能应用BOT，BOT有其特殊的功能。BOT是一种集融资、建设、经营和转让为一体的多功能投资方式。
2.BOOT（build-own-operate-transfer）
即建设—拥有—经营—转让。私人合伙人，或某国际财团融资建设基础设施项目，项目建成后，在规定的期限内拥有所有权并进行经营，期满后将项目移交给政府。
3.BOO（build-own-operate）
即建设—拥有—经营。这种方式是承包商根据政府赋予的特许权，建设并经营某项基础设施，但是并不将此基础设施移交给公共部门。
【例20-5】来宾电厂B厂项目
运用BOT融资方式建设的电厂，除早期不太规范的沙角B电厂之外；主要是来宾电厂B厂项目。该项目是首次经国家批准的BOT试点项目，1995年12月正式向外发售标书，1996年11月，法国电力—阿里斯通公司中标并签订特许权协议，该项目总投资25亿美元，其中25%为股东投资，其余75%以有限追索方式进行项目融资，法国东方汇理银行、英国汇丰银行等银行参加了贷款安排，该项目1997年5月动工，1999年竣工投入商业运营，项目特许期为18年，其中建设期3年，运营期15年，上网电价为0.41元，15年不变。来宾电厂是目前国内运作最为成功的BOT电厂项目，该项目从批准到开工，时间不足两年，上网电价为国内外资办电项目最低的，社会效益十分显著。
4.BT-（build-transfer）
BT即建设-转移。石家庄市环城水系由河北建投公司建设，由植物园西城水系途径南城水系、泊水公园到东城水系天山公园总投资108亿元，其中，南环城水系35亿元。建成后移交给政府园林局。政府分三年连本带利还清，并支付5%的利润率。还款来源是把水系周围的土地收储，变成熟地，卖给开发商，建设水系的配套设施，比如酒店、餐饮、娱乐、体育、商业、民俗、水一条街等。