代理成本杠桿收購

1. 杠桿收購與MBO的關系

ManagementBuy-outs，簡稱MBO，自上世紀70～80年代起流行於歐美國家，其主要動因是希望有效降低企業代理成本、優化公司治理結構。90年代初期，MBO在國外極盛而衰。在英文中，Management是經營者，Administrator是管理層，所以管理層收購實際上是把ManagementBuy-outs變成了AdministratorBuy-outs。實際上經營者並不等於管理層，只有在很小的企業中，個人才同時兼任經營者與管理者。企業達到一定的規模，經營者與管理層就有區別了。例如，私人公司中，有合夥人，他們既是產權的所有者，同時也是經營者，被他們僱傭的高級管理人員可以稱為管理層。所以，ManagementBuy-outs真正意義是合夥人之間的轉讓和收購，不是管理層收購。

所謂杠桿收購（Leverage Buy－Out，簡稱LBO），是企業資本運作方式的一種特殊形式，它的實質在於舉債收購，即通過信貸融通資本，運用財務杠桿加大負債比例，以較少的股本投入（約佔10％）融得數倍的資金，對企業進行收購、重組，，並以所收購、重組的企業未來的利潤和現金流償還負債。這是一種以小博大、高風險、高收益、高技巧的企業並購方式。正是基於杠桿收購的特性，在過去的20年間，英美的投資銀行家們將MBO與金融創新工具結合在一起，以垃圾債券、可轉換債券等創新的金融手段應用於購並業務，成功地解決了管理層的收購資金問題。
杠桿收購的融資方式與普通收購的方式有明顯不同。

2. 企業並購金融手段或方法是什麼

企業並購即企業之間的兼並與收購行為，是企業法人在平等自願、等價有償基礎上，以一定的經濟方式取得其他法人產權的行為，是企業進行資本運作和經營的一種主要形式。企業並購主要包括公司合並、資產收購、股權收購三種形式。公司合並是指兩個或兩個以上的公司依照公司法規定的條件和程序，通過訂立合並協議，共同組成一個公司的法律行為。公司的合並可分為吸收合並和新設合並兩種形式。資產收購指企業得以支付現金、實物、有價證券、勞務或以債務免除的方式，有選擇性的收購對方公司的全部或一部分資產。股權收購是指以目標公司股東的全部或部分股權為收購標的的收購。控股式收購的結果是A公司持有足以控制其他公司絕對優勢的股份，並不影響B公司的繼續存在，其組織形式仍然保持不變，法律上仍是具有獨立法人資格。法律依據：《中華人民共和國公司法》第一百七十二條公司合並可以採取吸收合並或者新設合並。一個公司吸收其他公司為吸收合並，被吸收的公司解散。兩個以上公司合並設立一個新的公司為新設合並，合並各方解散。

3. 資本運營理論及案例分析

資本運營是指企業所擁有的各種社會資源、各種生產要素都可能以資本的身份加入到社會活動中，通過流動、收購、兼並、重組、參股、控股、剝離、分立、交易、轉讓、破產、置換、租賃等各種途徑優化配製，進行有效運營，以最大限度實現增值目標的一種財務管理工作，是資本經營戰略及資本運動的具體實施過程。資本運營是企業投資的高級形式。

一、資本運營理論

該理論認為資本運營有潛在社會效益，包括管理者業績的提高或獲得某種形式的協同效應。

1.差別效率理論

差別效率理論就是如果一家公司有一個高效率的管理隊伍，其能力超過了公司日常的管理需求，該公司可以通過收購一家管理效率較低的公司來使其額外的管理資源得以充分的利用，目標公司的效率便被提高到收購公司的水平。這樣不僅給收購雙方帶來利益，也會帶來社會利益。整個經濟的效率水平由於此類收購而提高。

那麼，收購公司為什麼不解僱過剩的管理者呢？或者自身擴張呢？目標公司為什麼不招聘收購公司的過剩管理者呢？收購公司的管理者可能是一整體，具有不可分割性，那麼，解僱剩餘管理者是不可能的。由於市場需求可變性和進入新領域土地等資源的緊缺或籌備困難，自身擴張有時也是不可能的。如果目標公司直接僱傭收購公司過剩的管理者，需要投入企業專屬知識和更優惠的代理成本，對規模較小，業績不佳的目標公司來說是很困難的。

注意：一是低管理效率或經營潛力沒有充分發揮的公司往往成為收購對象。二是收購公司往往過於樂觀估計對目標公司的影響，造成對目標公司支付過多或無法將其業績提高到在收購估價中所設定的水平。如果收購公司不具有目標公司所在行業特有的知識與技術，收購進入其他行業就不一定有利可圖。該理論是橫向並購的理論基礎。

無效率的管理者

該理論假設目標公司的所有者無法更換自己的管理者，因此必須通過代價高昂的並購來更換無效率的管理者。也可能是市場上有能力管理者的稀缺。該理論是從事不相關業務公司間並購活動提供理論基礎。

2.協同效應

經營協同理論是假設在行業中存在規模經濟，並且在合並前，公司經營活動水平達不到實現規模經濟的潛在要求。財務協同效應是指通過並購，使資本從收購公司向目標公司重新分配，提高了投資機會率；收購公司負債能力要大於合並前負債能力之和，節省了稅收；實現開辦費和證券交易成本的規模經濟。

【例20-6】東方希望的總裁劉永行並購一家山西鋁廠，並利用當地煤炭發電生產電解鋁；發電過程產生的蒸汽可以生產飼料中重要的添加劑賴氨酸，而賴氨酸生產的廢料又可以生產飼料和復合肥料，從而形成「鋁電復合——電熱聯產——賴氨酸——飼料」產業鏈，這恰好是當今提倡的循環經濟。

3.其他理論

多樣化經營理論是指分散經營可以為管理者和雇員分散風險，組織資本和聲譽資本的保護等好處。戰略性重組是通過並購可以挖掘管理潛能的長期戰略規劃理論。價值低估理論認為目標公司的股價因經營潛能沒有充分發揮等原因被低估，收購者獲得了目標公司的內部消息，並購活動便會發生。信息與信號理論認為，收購活動會散布目標企業股票被低估的信息並且促使市場對股票進行重新估價；收購要約會激勵目標公司的管理者自身貫徹更有效率的戰略。代理問題與管理主義理論是指管理者和所有者之間的合約是有代價。解決代理人問題的辦法有內部監督與制約機制、經理人才市場、激勵和外部人接管。自由現金流量假說認為自由現金流量（超過投資需求的部分）應支付給股東，以削弱管理者的力量並且使管理者尋求新的資本而融資時就可能會受到資本市場的約束。市場力量理論認為資本運營的績效是集中度提高的結果，它還會導致共謀和壟斷。

【例20-7】某上市公司2014年股利分配預案是：全體股東每10股派現8元。請問：你從股利分配方案中可以看出公司什麼樣的財務信息信號？

二、資本運營的相關概念

資本的含義有狹義和廣義之分，狹義的資本，是指會計學上所稱的資本金，即實收資本或股本，是指投資者投入到企業的屬於注冊資本范圍的各項資財的價值表現。廣義的資本，是能夠帶來剩餘價值的價值。它既包括自有資本，又包括借入資本；既可以是有形資本（存貨、房地產、設備等商譽等）無形資本和人力資本；既可以是可計量的，也可以是不可計量的。只要是可以創造價值的資源，不論是企業的某項要素，還是企業整體，都是資本。

資本運營的主體應是公司的經營者，而非所有者。在兩權相分離的情況下，公司資本運營屬於公司經營范圍，因此，公司是自主經營的投資主體和資本運營主體。我國資本運營的主體大多是具有產權關系多元化、財務主體多元化、財務決策多層次化、投資領域多元化、母公司職能雙重化、關聯交易經常化並需要編制合並財務報表的企業集團。

資本運營的客體是資本運營的具體對象。構成資本運營客體是以企業內外資產形式所表現的資本，即資產是形式，資本是本質。

三、資本運營操作方式

1.資產重組

資產重組是指將企業的存量資產通過合並、整合、分離等方式進行調整使其優化配置，進而優化資本結構的一種資本運營方式。資產重組的具體操作方式主要包括：資產的置換、資產的剝離、債務重組、轉讓債權、企業再造等。其中資產的剝離，包括不良資產的轉讓、拍賣及非經營性資產的轉讓等。

2.並購

並購是「兼並」與「收購」的合稱，一般縮寫為「M＆A」。兼並是指兩家或更多企業、公司合並組成一家企業，通常由一家優勢公司吸收一家或更多的公司。收購是指一家公司在證券市場上用現款、債券或股票購買另一家公司的股票或資產，以獲得對該公司的控制權。

（1）企業並購戰略。分三種：水平並購戰略、垂直並購戰略和混合並購戰略。水平並購戰略又稱橫向擴張，是指經營領域或生產產品相同或相近，具有競爭關系的同行業之間的並購。其優點有：①可以取得目標公司現成的生產線，迅速形成生產能力，實現規模經濟；②將同行業的競爭對手予以並購，有利於提高行業集中程度，增強產品在同行業中的競爭能力；③通過並購不同地區市場的同行企業，形成在某一行業的壟斷地位；④由於是同行業，易對目標公司進行重組、改造，技術、管理、行銷網路、品牌等要素還可以相互融通，提高利用效率。其特點是易出現行業壟斷，限制市場競爭。

【例20-8】達能娃哈哈「中國式離婚」教訓：49%～51%，必須絕對控股；先小人後君子，不要講情面；不要「以市場換技術」的良好願望所蒙蔽，娃哈哈向達能支付8 000多萬元技術服務費，但沒有得到任何技術；娃哈哈子公司人員去法國參觀，達能竟向中方人員每人收取1.2萬歐元的陪同費，外國技術絕對不會讓我們學到手；外資是想消滅中國的最大競爭對手，佔領中國市場，以極小代價奪取幾十年、幾百年創造的價值幾十個億的民族品牌。

垂直並購戰略又稱縱向並購，這是與企業垂直一體化發展的產業化戰略相適應的，是指生產和銷售的連續性階段中互為購買者和銷售者關系的企業之間的並購。從收購的方向看又有上游收購和下游收購之別。前者是向生產工藝前一階段公司的收購，以獲得穩定的零部件、原料、成品供應來源；後者是向工藝後一階段公司的收購，目的是保障銷路。優點是上下游企業間交易變為企業內部交易，節約交易費用。對上下游企業的控制，降低了其他買主和原料供應商的重要性，極大提高了討價還價的能力。愈向縱深發展，愈需大量增加固定成本，降低了未來轉行的彈性，將風險集中在某一產業，當行業不景氣時，企業受沖擊是致命的。

混合並購戰略，又稱跨行業擴張，是指對生產和職能上沒有任何聯系或聯系很小的兩家或多家企業的並購。目的是實現投資多元化和經營多元化。其優點是：可使企業更快適應市場結構的調整，有效避免某個行業不景氣而造成整個企業盈利下降，提高抵禦風險的能力。其缺點是力量分散，如攤子太大，戰線太長，決策信息導致規模不經濟。只有具備相當實力的集團才適宜採用這種擴張戰略。

（2）並購戰術。①購買式並購，並購方出資購買目標企業的資產以獲得其產權的並購手段。並購後，目標公司法人地位消失。它主要是針對股份公司的並購，也適用於並購方需對目標企業實行絕對控制的情況。②承擔債務式並購，即並購方以承擔目標企業的債務為條件接受其資產並取得產權。其特點是：交易不以價格為標准，不用付現款，以未來分期償還債務為條件整體接收目標企業，方法簡單、易實行。目前，政府對兼並虧損企業實行了優惠政策，如貸款在五年內還清，利息經銀行批准可免除，五年的還本期還視情況展期一至兩年。③控股式並購，即一個企業通過購買目標企業一定比例的股票或股權達到控股來實現並購。主要針對股份公司，其特點是被並購企業只是將其部分凈資產折為股份轉讓給並購企業，其法人地位仍存在。並購企業對目標企業的原有債務不付連帶責任，其風險責任僅以控股出資的股本為限。目標企業的債務由其本身作為獨立法人所有財產為限清償，目標公司成為並購方的子公司。④吸收股份式並購，即並購企業通過吸收目標企業的資產或股權入股，使目標企業原所有者或股東成為並購企業的新股東的一種並購手段。特點是：不以現金轉移為交易的必要條件，而以入股為條件，被並購企業原所有者與並購方股東一起享有按股分紅的權利和承擔付虧義務。目標公司原所有者將進入並購企業董事會，故並購方不直接出馬，用子公司收購，或用資產入股式或用股票交換式。⑤杠桿式並購，又稱舉債式並購，是指收購方以目標公司資產作抵押，通過大規模的融資借款對目標公司進行收購的一種手段。在西方，常由投資銀行先借給收購者一筆「過度性貸款」去買股權，取得控制權後，安排由目標公司發行大量債券籌款來償還貸款。由於發行債券後資產負債率提高，信用評級低，發行利率一般高達15%以上來吸引投資者。由於高風險而被稱為「垃圾債券」。收購成功後，收購者再用被收購公司的收益或依靠出售其資產來償還債券本息。杠桿式並購是一種高風險的並購手段，關鍵是目標公司的總資產報酬率是否大於借款利率。管理層收購MBO、MEBO就是典型的杠桿收購形式。

【例20-9】建華制葯股份公司擬吸收合並市制葯廠。有關資料如下：

A.經資產評估公司評估，市制葯廠的資產總額為1 000萬元，負債總額為600萬元，所有者權益總額為400萬元。經建華公司和市制葯廠協商，建華公司同意向市制葯廠的所有者支付費用550萬元，市制葯廠的負債由建華公司負責歸還。負債中100萬元將於1年後到期，年息7%；300萬元將於2年後到期，年息12%；200萬元將於3年後到期，年息18%，以上利息均為復利。

B.目前，市場基準利率為9%。

C.經預測，建華公司在合並或不合並市制葯廠兩種情況下當年及今後若干年的凈利如下表

地質勘查單位會計核算與財務管理

D.合並過程中需支付各項中介費用10萬元。

要求：a.試對建華公司是否合並進行財務可行性分析和決策。b.如果建華股份公司不想兼並市制葯廠而是迫於政府拉郎配無奈兼並，那麼，建華公司有何籌碼擴大兼並戰果？c.如果建華公司特想兼並市制葯廠，它有多少讓步空間？

【例20-10】1993年9月30日上午11點15分，上海證券交易所突然宣布延中股票暫時停牌。深圳寶安集團上海分公司公告稱：本公司於本日已擁有延中實業股份公司發行在外的普通股的 5%以上的股份。寶安集團至10月7日已持有延中實業19.80%，為第一大股東，10月6日，寶安明確表示要進入延中董事會的願望，並提出召開臨時股東大會。請問：深寶安為何並購市價較高的延中實業而非價值低廉的國有控股上市公司？

3.股份制改造

股份制改造是將現有企業，按《公司法》要求，改變為股份公司形式的一種資本運作方式。股份制改造是企業經營機制的重大轉變，現有企業通過股份制改造不僅可以優化資本結構，而且一旦具備條件上市，使資本籌集變得更為容易。

（1）不良資產剝離模式（分立模式）

按一定規則派生分離為存續公司和新設公司，並以存續公司為主體發行股票的重組模式，存續公司以優質資產進入股份公司，不良資產留在新設公司——母公司，存續公司為新設公司的子公司，雙方簽訂債務承擔協議。

（2）回購模式

股票回購是指上市公司從股票市場上購回本公司一定數量發行在外的股票。回購後可注銷，也可作為庫藏股保留，但不參與EPS的計算與分配。庫藏股日後可移作職工持股計劃、並購的支付手段和發行可轉換債券等使用，或在需要資金時出售。目的是以較高的每股收益和凈資產收益率如期上市或配股，高價發行，從而籌集更多的資金。

【例20-11】1999年12月16日申能成為首家獲準定向回購國有法人股（A）並注銷的上市公司。回購10億國有法人股，每股作價2.5元/股，將以公司自有資金並以現金支付，回購後公司總股本為16.33億元，五大債權人沒有表示異議。回購日期為1999年12月17日—1999年12月31日，回購協議的有效期為6個月。其目的有：①實施戰略性結構調整；②規范公司股本結構，使之符合《公司法》要求，流通股由9.53%提高為31.84%；③優化公司資本結構，提升盈利能力；④夯實資產質量，促進公司長遠發展。請問：申能回購國有法人股的根本目的何在？請就公司公布的上述四個目的進行一一剖析。

（3）縮股模式

指定向募集公司因發行額度和25%流通比例的限制，按一定比例縮減公司股本，從而放大每股收益和每股凈資產指標的重組模式，縮股公司三年內不得配股。

（4）「收購增效」或「借雞生蛋」模式

指定向募集公司整體或部分收購優良企業或資產，並運用財務及法律方法，將被收購企業的以前三年經營業績與擬上市公司同期合並計算，使公司在現有業績基礎上發行A股的重組模式。

（5）債轉股

債轉股就是將商業銀行對一部分國有企業的不良信貸資產，轉換為國有金融資產管理公司對國有企業的債權。1999年以來，國務院先後批准成立信達、華融、長城和東方等四家資產管理公司。這四家管理公司和國家開發銀行今後將購買商業銀行對一部分國有企業的不良債權，通過債轉股、上市融資和股權退出等程序完成整個運作過程。

【例20-12】G公司凈資產經評估確認為1.1億元，但是在債轉股前，利用內部人控制的便利，一下子把凈資產變為7.7億元。經過資產評估所評估發現，是該公司把前些年政府給予的各種優惠和減免稅費也追加到凈資產上去。請問：以前年度政府給予的各種優惠——減免稅費能否追加凈資產呢？其動機是什麼，這種現象對債轉股各方有何影響及應該如何確定債轉股企業凈資產呢？

（6）租賃經營

租賃經營是資本經營的重要方式。租賃經營是以企業經營權作為對象的一種產權資本運營方式。租賃是承租人通過支付租賃費，而出租人通過收租金方式轉讓財產使用權的一種行為。

（7）企業託管

企業託管是指企業的所有者依法將企業部分或全部資產的經營及處置權等以合同契約形式，在一定條件下，一定時期內委託給具有較強經營能力並能承擔經營風險的企業去經營，以實現委託資產的保值增值。其特點表現為：①託管財產往往是經營不善的企業資產，或者待出售的資產；②受託人不須交納租金，但需承擔完成託管資產減虧或保值增值的義務，否則應承擔相應的損失；③受託人以自身的財力及經營能力，在完成對託管財產義務的前提下，獲取託管費或超額利潤收益。

（8）跨國經營

公司是否應接收跨國並購除了戰略動機、行為動機和經濟動機等投資決策因素外，公司的財務經理有必要從企業財務的角度出發對擬議中的項目做出可行性和盈利性分析。一般用內含報酬率來分析判斷。①東道國外匯管制和貨幣貶值風險分析；②是否吸收當地人就業分析；③子公司對項目投資可行性分析；④母公司對項目投資可行性分析；⑤第三國某公司的潛在競爭對手分析；⑥東道國政府收歸國有風險分析；⑦東道國稅收政策風險分析；⑧東道國法律風險分析。

（9）破產清算

破產從法律意義上講是指債務人因經營管理不善造成嚴重虧損，而不能清償到期債務時，法院以其全部財產抵償所欠的債務，不足部分不再清償的事件。資不抵債不一定破產；國家政府和家庭也可能破產；破產未必是壞事，不破不立，以尋求法律保護；破產也可能是假破產真逃債。

（10）接管防禦

接管防禦是指企業集團在投資銀行的幫助下，積極採取的反收購措施，以抵制其他公司的敵意並購。反收購措施包括經濟手段和法律手段。經濟手段有：提高收購者的收購成本、降低收購者的收購收益、收購收購者、適時修改公司章程等。法律手段即訴訟策略，其目的通常包括：逼迫收購方提高收購價以免被起訴；避免收購方先發制人，提起訴訟，延緩收購時間，以便另尋「白衣騎士」；在心理上重振目標公司管理層的士氣。有時也會用政治手段。

（11）以股抵債

根據證監會和國資委在去年底公布的有關數據，控股股東對上市公司的資金佔用數額巨大，如此導致不少公司空有一副皮囊。通過股份回購減少大股東股權，再行注銷，減少上市公司的注冊資本，實際上也使其資產名副其實。控股股東股權比例減少後，將使公司的股權結構更為合理，有利於進一步完善法人治理結構。「以股抵債」為目的的回購，不需要上市公司支付現金，不會提高公司負債率或減少運營資金，因而也不會增加公司的負擔。

（12）股權分置

股權分置指中國A股市場的上市公司內部普遍形成了「兩種不同性質的股票」（非流通股和社會流通股），這兩類股票形成了「不同股不同價不同權」的市場制度與結構。這既不符合國際慣例，也不能很好地體現市場公平的原則。從而不能有效發揮資本市場的優化資源配置功能。因此，這個問題必須妥善解決。解決的辦法就是為了實現全流通，為了補償高價購買股票的流通股東權益，低價取得股票的非流通股東必須低價或無償賣給或贈送給流通股東一部分非流通股票，以換取剩餘非流通股票的流通權，關鍵點是如何達到雙方滿意的對價關系。

四、企業集團資本運營的績效判別標准

在1997年至1999年的合並案例中有40%沒有起色，而31%的合並適得其反，僅有30%產生了積極影響。那麼，什麼樣的並購才算是成功呢？在1981年10月15日《華爾街日報》的編輯導言中，彼特·F·德魯克提出了「成功並購的五法則」：①收購必須有益於被收購公司。②必須有一個促成合並的核心因素。③收購方必須尊重被收購公司的業務活動。④在大約一年之內，收購公司必須能夠向目標公司提供上層管理。⑤在收購的第一年內，雙方公司的管理層均應有所晉升。大量的實證研究證明德魯克的法則與企業的兼並活動分析結論相當一致。

五、控股股東挖空公司的手段

美國經濟學家將通過關聯交易等手段剝奪投資者的行為稱為「挖空」（tunnelling）。一般挖空上市公司的手段有：無償佔用、挪用，借用上市公司的資金、資產，並且長期拖欠。企業集團借款讓上市公司為其抵押擔保。不等價交換，高價套現控股集團的劣質資產。企業集團持有的商標、商品品牌所有權高價賣給上市公司以抵債。集團虛假出資，在資金不到位的情況下，卻享有大股東的權利。例如，西安「飛天」公司、達爾曼、四砂股份、明星電力、吉林制葯等公司。

某地勘單位收益、風險情況和績效評價指標體系如表20-4、表20-5、表20-6所示。

表20-4 某地勘單位節余與收益結構分析表

地勘單位經營成本和稅金比企業低，是經營凈收入比高於企業的主要原因，且逐年下降，說明成本管控較好。但是期間費用奇高，主要是管理費用失控，在經營費用和財務費用出現大量節約的情況下，管理費用增長無度，是利潤下降甚至虧損的主因，說明可能是離退休人員工資增長迅猛，也可能是行政管理部門降低管理費用空間巨大。可以進一步剖析是否存在機構臃腫、人浮於事、奢侈浪費、辦公資產流失等現象。不過在2014年經營收益情況有所好轉。

表20-5 某地勘單位破產可能性分析

阿爾曼Z=0.717X₁+0.847X₂+3.11X₃+0.420X₄+0.998X₅

適用於非上市公司，其中，Z——判別函數值；X₁——（營運資金/資產總額）×100；X₂——（留存收益/資產總額）×100；X₃——（息稅前利潤/資產總額）×100；X₄——（該單位評估值或賬面價值總額/負債賬面價值總額）×100；X₅——銷售收入/資產總額。一般地，Z值越低企業越有可能發生破產。如果Z值大於2.90，則表明企業的財務狀況良好，發生破產的可能性較小；如果Z值小於1.23，則企業存在很大的破產風險；如果Z值處於1.23～2.90之間，阿爾曼稱為「灰色地帶」，表明企業財務狀況極不穩定。該地勘單位除了2013年有破產可能性外，其他年份財務狀況都處於良好狀態。

表20-6 地勘單位績效評價模擬指標體系

4. 什麼是企業並購效應並購協同效應的來源有哪些謝謝哦謝謝~

由於規模經濟、交易成本、價值低估以及代理理論等的長足發展，使得企業並購理論的發展非常迅速，成為目前西方經濟學最活躍的領域之一。

(1) 競爭優勢理論 並購動機理論的出發點是競爭優勢理論的原因在於以下三方面：第一，並購的動機根源於競爭的壓力，並購方在競爭中通過消除或控制對方來提高自身的競爭實力。第二，企業競爭優勢的存在是企業並購產生的基礎，企業通過並購從外部獲得競爭優勢。第三，並購動機的實現過程是競爭優勢的雙向選擇過程，並產生新的競爭優勢。並購方在選擇目標企業時正是針對自己所需的目標企業的特定優勢。

(2) 規模經濟理論 古典經濟學和產業組織理論分別從不同的角度對規模經濟的追求給予解釋。古典經濟學主要從成本的角度論證企業經濟規模的確定取決於多大的規模能使包括各工廠成本在內的企業總成本最小。產業組織理論主要從市場結構效應的理論方面論證行業規模經濟，同一行業內的眾多生產者應考慮競爭費用和效用的比較。企業並購可以獲得企業所需要的產權及資產，實行一體化經營，獲得規模效益。

(3) 交易成本理論 在適當的交易條件下，企業的組織成本有可能低於在市場上進行同樣交易的成本，市場為企業所替代，當然，企業規模擴大，組織費用將增加，考慮並購規模的邊界條件是企業邊際組織費用增加額等於企業邊際交易費用的減少額。在資產專用性情況下，需要某種中間產品投入的企業傾向於對生產中間產品的企業實施並購，使作為交易對象的企業可以轉入企業內部。在決策與職能分離下，多部門組織管理不相關經濟活動，其管理成本低於這些不相關經濟活動通過市場交易的成本，因此，把多部門的組織者看作一個內部化的資本市場，在管理協調取代市場協調後，資本市場得以內在化，通過統一的戰略決策，使得不同來源的資本能夠集中起來投向高盈利部門，從而大大提高資源利用效率。在科學分析這一效果方面，現代財務理論和實踐的發展以及相關信息處理技術促進了企業並購財務理論的發展，也為量化並購對各種經濟要素的影響，實施一系列盈虧財務分析，評估企業並購方案提供了有效的手段。

(4) 代理理論 詹森和梅克林（1976）從企業所有權結構入手提出了代理成本，包括所有者與代理人訂立契約成本，對代理人監督與控製成本等，並購可降低代理成本，通過公平收購或代理權爭奪，公司現任管理者將會被代替，兼並機制下的接管威脅降低代理成本。

(5) 價值低估理論 企業並購的發生主要是因為目標公司的價值被低估。低估的主要原因有三個方面：經濟管理能力並未發揮應有的潛力；並購方有外部市場所沒有的有關目標公司真實價值的內部信息，認為並購會得到收益；由於通貨膨脹等原因造成目標企業資產的市場價值與重置成本之間存在的差異，如果當時目標企業的股票市場價格小於該企業全部重置成本，並購的可能性大。價值低估理論預言，在技術變化快，市場銷售條件及經濟不穩定的情況下，企業的並購活動頻繁。

就我國並購財務問題研究進展來講，多數是對並購動機理論進行研究，主要是從企業管理角度出發，重點探討規模經濟、買殼上市、提高管理效率等經營管理動機，對財務預期、價值增值等財務動因較少研究。對於並購的財務分析方面，理論界的焦點在於企業定價，提出了自由現金流、折現現金流、拉巴波特模型、不同支付方式的定價模型、以及市場法等多種復雜的定價方法，而對企業價值的組成內容、現金流量的構成方面、風險衡量等較少涉及。對於並購融資只是借鑒西方的理論，與我國的現實結合不深入。對於並購後的整合，多數集中於制度創新和企業文化方面，而很少探討風險防範的問題。對並購績效評價採用了多指標的回歸分析，應用較為復雜。

有必要通過對企業並購財務管理問題研究，希望能夠為規范並購行為，為企業並購的制度化，提供一些借鑒，為並購雙方提供有益的探索及思路。近年來，隨著我國社會主義市場經濟體制的逐步建立，以及現代企業制度的確立，資本集中已經是企業進行外延擴大規模的內在要求，並購正是達到這種目的的一種選擇。並購必須講求一定的經濟效益，一項成功的企業並購活動，可產生擴大生產規模，增強對市場的控制能力，進入新行業或新市場等多種協同效應。在市場經濟條件下的企業，作為一種特殊的商品，可在特定的市場（如產權交易市場，證券市場）上作為買賣的對象。我國目前許多企業經營不善，機制不活，有的甚至幾乎破產，客觀上給企業並購提供了可能。獲得諾貝爾經濟學獎的史蒂格爾教授在研究中發現，世界大的500家企業全都是通過資產聯營、兼並、收購、參股、控股等手段發展起來的，也就是說，並購已成為企業超常規發展的重要途徑。無論是上市公司還是投資者，以及中介機構和政府監管部門，都密切注意並購行為發展，公司通過產權交易獲取股份，從而取得對其他公司的重大經營以及財務決策的控制權，或施加一定的影響力，以增強經濟實力，實現財務管理目標。

並購在推動當前我國經濟發展和企業改制中起著不可磨滅的作用，但是並未達到人們的預期，原因固然表現在定位失誤、行政干預、忽視整合等方面，但是財務會計工作滯後是一個不容忽視的重要問題。與國外相比，我國在企業並購的財務問題方面還是處於起步階段，理論界已經認識到問題的重要性，有些研究人員借鑒國外做法對並購動機、企業價值評估、並購融資等相關問題作了一些探索，但是尚未取得共識，有待深入研究。而在我國，無論是加入WTO還是建立現代企業制度，都會面臨企業並購經濟行為。這就需要我們對企業並購的財務問題進行深入研究。

5. 錢生錢：如何用10%的錢撬動你的項目

隨著經濟發展和全球化的深入，傳統的公司管理和財務管理已經不能適應現代企業發展的需要。作為企業決策者，要更多地從戰略高度把握財務管理、公司治理、資本運營等方面的知識以及運作手段。在浙江大學EMBA"投資分析與資本運營"課堂上，資深投資銀行家、管理專家、北京化工大學袁立教授與學員一起討論投資與資本運營管理。 還得起的錢就不要急著還 決策者是企業的領導者，掌握企業的生死大權，必須要有一個好的財務思維。 袁立教授有個欠錢理論是"還得起就不用還"。不過他說，這個看似另類的理論體現的是一種財務杠桿思想--當利潤率超過利息率，借錢越多，資金的回報率就越高，這個時候就要抓住時機，充分利用資金，為企業贏得更高的回報率。目前，房地產企業將財務杠桿的理論發揮到了極至。有些房地產開發商只要數百萬元，就能啟動1億元的項目。 袁立對EMBA學員說："我們都知道，美國是世界最大的債務國，但它也是全球最富裕、最具實力的國家。一個國家盲目追求零外債甚至是負外債，實際上是缺乏財務杠桿頭腦。這個理論放在一個企業也是同樣的道理。" 袁立指出，企業老總們看財務報表，應將現金流、利潤視為同等重要的兩大參數，不能厚此薄彼。現金流是關乎企業生存現狀的參數，利潤是關乎企業未來的參數。短期內，企業要在現金流和利潤之間取得平衡。長遠而言，如果企業利潤欠佳，資金鏈斷裂就是遲早的事。 那麼怎麼管好錢？袁立建議，老總們在日常工作中除了關注財務報表，還要看清楚銀行對賬單。首先，到管理規范的大銀行開設企業賬戶；第二，盡量到高一級的銀行支行或分行營業部進行開戶；第三，委託親信或者親自到銀行櫃台辦理業務；第四，設立專門人員到銀行取走對賬單；第五，開通網上銀行業務，至少要開設網上銀行打對賬單處理功能。 杠桿收購，是企業資本運作方式的一種特殊形式，實質是舉債收購，即通過信貸融通資本，運用財務杠桿加大負債比例，以較少的股本投入(約佔10%)融得數倍的資金，對企業進行收購、重組，並以所收購、重組的企業未來的利潤和現金流償還負債。這是一種以小博大、高風險、高收益、高技巧的企業並購方式。收購者需要頭腦靈活，對市場熟悉，人際關系處理恰當，最善於運用別人的錢，被稱為"收購藝術家"。 說到杠桿收購，就不能不提及20世紀80年代的一樁杠桿收購案--美國雷諾茲－納貝斯克(RJRNabisco)公司收購案。這筆被稱為"世紀大收購"的交易以250億美元的收購價震驚世界，成為歷史上規模最大的一筆杠桿收購，使後來的各樁收購交易望塵莫及。 杠桿收購資金主要來自市場融資，收購的目的不是一般意義上的戰略收購，而是為了以更高的價格出售收購的公司或公司股票。 杠桿收購的收益來源體現在以下幾個方面：高杠桿率提供了避稅收益；資產的賬面增值提高了折舊攤銷的實際現金流入；管理者的股權份額提高，提高績效的激勵；債務的增加減少了管理者對自有現金流的自主決定權，降低了代理成本。 課堂上，袁立告訴學員，真正的富人，是懂得把錢(金融資產)合法地變成自己的錢的人。例如比爾·蓋茨，昔日他擁有微軟公司40%的股份，現在才有9%。他幹嘛去了？投資去了。把錢合法地變成自己的錢，即投資非自住物業、債券、股票、基金、保險、古玩、文物等，讓錢生生不息。 他說，做生意是一件累人的事情，只有學會投資才能讓自己輕松做一個有錢人。

6. 企業面臨委託-代理問題時如何通過市場制度的不斷健全來降低代理成本

一、委託代理的出現
隨著商品經濟和市場經濟的發展，企業的組織或形式不斷發展和變化，出現了個人業主制企業、合夥制企業、公司制企業，現代公司制企業(股份制企業)更能適應市場經濟條件下的社會化大生產要求。股份制企業的股東擁有企業所有權，但不參與企業的經營，經營者擁有企業的控制權對經營活動進行決策和管理，企業表現為所有權和經營權分離。針對這種企業所有權與經營權的分離，委託代理理論是一種強有力的解釋。
委託代理就是研究經營者和所有者之間的一種相互關系。現代公司的委託代理關系中主要涉及委託人和代理人, 前者指股東後者指董事和經理，這種企業中的代理問題自科斯提出企業的性質理論以來,一直成為經濟學家關注的重要課題。代理理論認為:代理人和委託人是兩種不同的人,他們之間存在兩個方面的不對稱:一是利益的不對稱,股東追求的是公司利潤和股東權益最大化,而經理作為代理人追求的是個人收入最大化,社會地位、聲譽的提高,權力的擴大以及舒適的條件等。二是信息的不對稱,委託人了解的信息是有限的,而代理人在掌握信息方面存在明顯優勢。
二、委託代理的分析
1.經濟學假設
(1)經濟人假設 該假設認為委託人和代理人都是追求自身利益最大化的經濟人，這是委託代理關系產生的必要條件。
(2)目標函數不一致假設 作為獨立的經濟人，委託人與代理人都有著較強烈的自利傾向，追求既定條件下的自身利益最大化，兩者之間不可避免的存在利益沖突。
(3)信息不對稱假設 該假設認為委託人和代理人在信息佔有關系中地位是不對等的，委託人一般處於劣勢，從而給委託人的監督和控制帶來很大困難，增大交易和談判成本。
(4) 不確定性假設 代理結果除了受代理人努力程度的影響外，事實上還受許多代理人難以把握的不確定性因素的影響。
2.代理成本
由於委託人和代理人都是獨立的經濟人，並具有不一致的目標函數，代理人有可能利用信息不對稱關系中的優勢地位謀求自身利益的最大化;同時不確定性因素的存在，加大了委託人對代理人的監督難度和成本，在企業的代理鏈條中必然出現非效率或低績效現象，由於上述問題的存在，不可避免地產生了代理成本。
由於信息不完全所導致的次優契約使利潤潛力喪失60%~70%,加上代理人「風險中立」，利潤實現程度可以回升20個百分點左右,因此,全部代理成本中,信息不完全的成本佔到2/3,而由代理人風險規避所導致的代理成本佔到1/3(相當利潤潛力的20%)。
3.經理人的逆向選擇和道德風險
(1)逆向選擇 由於信息的不對稱，即使當經理人有效地使用了生產要素，股東並不知道經理人的行為，會認為經理人沒有有效利用生產要素，這將導致經理人的不努力，從而導致生產要素運用的不合理。
(2)道德風險 由於股東與經理人的目標利益函數的差別而存在激勵不相容，經理作為經濟人可能利用信息優勢，在經營過程中以損害公司利益和股東利益為成本追求個人利益,如侵佔公司資產、在職消費、尋租現象等。
4.管理層腐敗
在制度設計上，代理人僅是一個雇員, 必須維護所有者的利益，但是，代理人是具體的管理者，具有管理經驗和信息優勢,很有可能濫用委託人的授權，蒙騙所有者，中飽私囊，從而損害委託人的利益，這就產生了腐敗。如克利特加德強調「從委託人(或公眾)的利益與代理人(或公務員)的利益之間的區別的角度解釋腐敗」，認為「當代理人違背委託人的利益而謀求自己的利益時，腐敗就出現了。
5.國有資產流失
由於國有股的最終所有權不明確，國有資產剩餘索取權和控制權缺乏人格化的代表，致使資產收益和償還責任缺少明確主體享有和承擔者;國有資產代理人雖然在實際上行使控制權，但沒有相應的收入權，從而使國有股權在公司的代表沒有足夠的動力來維護國有資產和實現其增殖保值，形成政府對企業產權的「超弱控制」;所以，國企代理人尋求控制權回報的機會主義非常嚴重，造成國有資產流失。
三、委託代理問題的解決
1.充分信息
公司的內部治理機制在信息充分的條件下即股東對董事會及經理人的行為無所不知的情況下，股東可以清楚地知道經理人的經營能力，據此付酬或預先確定使其利潤最大化的某一水平，與經理人簽訂契約。所以，如果信息充分，不管目標函數是否不一致，股東仍可以很好的控制經理人的行為，這種公司治理效率是最高的，其結果會達到帕累托最優狀態。
解決信息不對稱問題理論上講，關鍵在於要有一個完全競爭和完備的市場體系，這種市場有以下幾個特徵：(1)所有的資源可以自由地流動、轉移企業能自由進退市場;產品能在不同的企業和產業之間自由地流動;資本所有者可以對經理人這種特殊的勞動資源自由選擇。(2)所有廠商、顧客、資源擁有者都掌握和交易有關的一切信息這樣，產品的價格有它的質量和數量決定;股東對經理人的經營能力無所不知。(3)市場上有大量的買者和賣者企業銷售的產品完全一樣，即產品具有同一性;產品與企業之間存在著激烈的競爭，經理人不僅面臨著經理市場上其他經理人的競爭壓力，而且面臨著公司內部下級的競爭，這兩種競爭使股東能隨時解僱和培訓經理人。
2.MBO收購
MBO (管理層融資收購)是杠桿收購的一種特殊形式，就是目標公司的管理層(管理者)利用借貸所融資本購買所經營公司的股份，從而改變該公司的所有者結構、控制權結構和資本結構，使管理者以所有者和經營者合一的身份主導重組公司，從而獲得預期收益。實現經理人對決策權、剩餘控制權和剩餘索取權的接管，從而降低代理成本，減少對經理人的約束，達到帕累托狀態。
但是，我們要警惕通過MBO導致國有資產的流失。避免管理層為了實現自身利益的最大化，以致操縱財務報表、超高比例分紅、轉移或套取公司資產、暗箱操作等各種短期化行為，這會從根本上削弱MBO對企業本身降低委託代理成本和激勵經營者努力提升企業價值的作用。
3.內部控制
內部控制是基於經營管理當局與次級管理人和一般員工之間的委託代理關系而產生的。從目標來看，建立有效的公司治理結構是在股東大會、董事會、監事會和經營管理者之間合理配置許可權和公平分配利益，明確各自職責，建立有效的激勵、監督和制衡機制，實現所有者、管理者和其他利益相關者之間的制衡，其側重點是實現各相關主體責權利的對等，減少代理成本;內部控制是為公司營運的效率效果、財務報告的可靠性、相關法令的遵循性等目標的達成而提供合理保證的過程，其具體目標可以概括為「興利」和「除弊」，作用在於衡量和糾正下屬人員的活動，以保證事態的發展符合目標和計劃的要求，它要求按照目標和計劃對工作人員的業績進行評估，找出偏差之所在，並及時採取措施加以改正，提高公司的經營效率，保證公司預定目標的實現。
4.報酬激勵機制
解決代理問題重要的是設計一個合理的報酬激勵機制，這需要在分散風險和提供激勵目標之間權衡，確定報酬契約的構成及相關的比例，建立一個有效的經營者業績的考核體系，將反映企業過去業績的會計或財務類指標與反映企業未來的發展潛力的市場價值指標二者結合起來。既能通過會計指標反映經營者是否具有規范的努力經營行為，使企業具有良好的財務狀況;又能通過股票價格之類的市場價格說明經營者是否具有長期化行為，使企業具有良好的發展前景與未來發展潛力。
一個典型的收入報酬組合是代表保險因素的固定工資與代表激勵作用的變動收入的組合，將股票價格和利潤同時寫進經理報酬契約，並構建工資、獎金和股票期權的報酬激勵體系。如果這種報酬模式是線性的，則可穩定代理人的預期，使其採取一致、有效的行動;若經理收入與企業績效之間出現非線性關系，績效評價與實際產出之間的相關關系則是不完全的，這就會增加固定薪金在經理總收入中的比重。

7. 公司制企業所有權和控制權分離的原因與後果 代理問題產生的原因 代理成本的內涵

ž代理理論：由於所有權與經營權的分離，股東和代理人之間的利益不一致，由於信息不對稱，便產生代理問題，由此產生代理成本包括：委託人的監督成本、剩餘損失（由於代理人的決策和委託人福利最大化的決策之間發生偏差而使委託人遭受的損失）ž代理理論從不同的角度對公司並購進行了解釋，形成以下幾種不同觀點並購解決代理問題ž公司的代理問題可以通過公司內部治理和外部市場機製得到有效控制。法馬和詹森在1983的研究表明：在所有權與經營權分離下，如果公司的決策管理權（擬定方案和執行決定）和決策控制權（審批方案和監督執行）分離，以限制代理人個人的決策能力，就可以有效避免和減少損害股東利益的現象；此外激勵制度和經理人市場也可以使代理問題得到緩解。ž曼妮認為：在上述所有機制不足以控制代理問題時，並購市場為這一問題的解決提供了最後的外部控制手段。因為如果公司的管理層因為代理問題，使業績下滑，估價下跌，會給管理層帶來壓力，進而使其改變行為方式，並忠於股東，否則會被接管。管理主義ž穆勒1969年提出一種假設：認為管理者的報酬取決於公司的規模大小，因此管理者有動機通過收購來擴大公司的規模，從而忽視公司的實際報酬率。在這種觀點被稱為管理主義。ž可見該觀點與前面的並購可以解決代理問題相反，該理論認為，並購是代理問題的一種形式，而不是解決法。ž詹森和魯貝克對並購公司的數據進行分析發現：ž並購公司的股票價格不但沒有上升，而且下降，因此他們認為：並購固然可以解決目標公司的代理問題，但是並購公司本身公司存在的代理問題可能導致收到支付價格過高，因而浪費了並購公司股東的財富。管理層自負假設ž羅爾認為在公司的並購過程，目標公司的價值增加時由於並購公司的管理層在評估目標公司價值時應過於樂觀的自負所犯的錯誤所致，實際上該項交易可能並投資價值。那麼，如果接管是毫無價值的話，為什麼會有公司進行競價收購呢？ž羅爾認為：可以用並購公司管理層的自負來解釋他們為什麼要競價。一個特定的競價者常常傲慢地認為自己對目標公司的估價是正確的，由此生產了並購溢價，其實這是他自以為是的結果。ž自負假設以強式有效市場為前提。ž強式有效市場假說認為證券價格完全地反映一切公開的和非公開的信息。投資者即使掌握內幕信息也無法獲得額外盈利。

8. M&A的並購步驟

1、效率理論。企業並購理論和並購實踐一樣充滿著鮮明的時代脈搏。傳統的效率理論認為，並購可提高企業的整體效率，即協同效應「2+2>5」，包括規模經濟效應和范圍經濟效應，又可分為經營協同效應、管理協同效應、財務協同效應和多元化協同效應，如奪取核心資源、輸出自己的管理能力、提高財務信譽而減少資金成本、減少上繳稅收、多元化發展以避免單一產業經營風險。橫向、縱向、混合並購都能產生協同效應。威廉·傑克·鮑莫爾(William Jack Baumol)(1982）提出可競爭市場和沉澱成本理論，進一步支持效率理論。1984年美國司法部的《合並指南》修正《克萊頓法》的傳統觀點，旗幟鮮明地支持效率理論。
2、交易費用理論。科斯（1937）提出企業的存在原因是可以替代市場節約交易成本，企業的最佳規模存在於企業內部的邊際組織成本與企業外部的邊際交易成本相等時，並購是當企業意識到通過並購可以將企業間的外部交易轉變為企業內部行為從而節約交易費用時自然而然發生的。交易費用理論可較好地解釋縱向並購發生的原因，本質上可歸為效率理論。
3、市場勢力理論。通過並購減少競爭對手，提高市場佔有率，從而獲得更多的壟斷利潤；而壟斷利潤的獲得又增強企業的實力，為新一輪並購打下基礎。市場勢力一般採用產業集中度進行判斷，如產業中前4或前8家企業的市場佔有率之和（CR4或CR8）超過30%為高度集中，15-30%為中度集中，低於15%為低度集中。美國則採用赫芬達爾系數（市場佔有率的平方之和）來表示產業集中度。該理論成為政府規制並購、反對壟斷、促進競爭的依據。
4、價值低估理論。並購活動的發生主要是目標企業的價值被低估。詹姆斯·托賓以Q值反映企業並購發生的可能性，Q=公司股票的市場價值/公司資產的重置成本。如果 Q<1，且小得越多，則企業被並購的可能性越大，進行並購要比購買或建造相關的資產更便宜些。該理論提供了選擇目標企業的一種思路，應用的關鍵是如何正確評估目標企業的價值，但現實中並非所有價值被低估的公司都會被並購，也並非只有價值被低估的公司才會成為並購目標。 1、代理成本理論。現代企業的所有者與經營者之間存在委託——代理關系，企業不再單獨追求利潤最大化。代理成本由詹森和麥克林（1976）提出，並購是為降低代理成本（法瑪、詹森1983）。金融經濟學解釋並購失效的三大假說是：過度支付假說，主並方過度支付並購溢價，其獲得的並購收益遠遠低於被並方的收益；過度自信假說（羅爾1986），主並方的管理層常常因自大而並購，任何並購價格高於市場價格的企業並購都是一種錯誤；自由現金流量說（詹森1986)，並購減少企業的自由現金流量,可降低代理成本，但適度的債權更能降低代理成本進而增加公司的價值。
2、戰略發展和調整理論。與內部擴充相比，外部收購可使企業更快地適應環境變化（盧東斌稱為「花錢買時間」），有效降低進入新產業和新市場的壁壘，並且風險相對較小。特別是基於產業或產品生命周期的變化所進行的戰略性重組，如生產「萬寶路」香煙的菲利普·莫里斯公司轉向食品行業。企業處於所在產業的不同生命周期階段，其並購策略是不同的：處於導入期與成長期的新興中小型企業，若有投資機會但缺少資金和管理能力，則可能會出賣給現金流充足的成熟產業中的大企業；處於成熟期的企業將試圖通過橫向並購來擴大規模、降低成本、運用價格戰來擴大市場份額；而處於衰退期的企業為生存而進行業內並購以打垮競爭對手，還可能利用自己的資金、技術和管理優勢，向新興產業拓展，尋求新的利潤增長點。
3、其他企業並購理論
關於企業並購動機的理論還有：利潤動機理論、投機動機理論、競爭壓力理論、預防和安全動機理論等。並購的根本動機實際上是企業逐利的本性和迫於競爭壓力的動機。
上述10種並購動機理論可總結為5種並購模式：生存型動機（傾向橫向並購）、防範型動機（多為縱向並購）、多元化動機（傾向混合並購）、擴張型動機（傾向橫向並購）和非利潤動機（無固定模式）。

9. 什麼叫杠桿收購啊

http://www.fl114.cn/Article/Print.asp?ArticleID=2639
這是一篇關於介紹杠桿收購的，可惜不能下載~~

杠桿收購概述
杠桿收購是以少量的自有資金，以被收購企業的資產和將來的收益能力作抵押，籌集部分資金用於收購的一種並購活動。當企業全部資產收益率大於借入資本的平均成本時，企業凈收益和普通股收益都會增加。這其實是一種混合融資形式，其特徵有：可利用的融資方式有銀行信用額度、抵押貸款、長期貸款、商業票據、可轉換債券、認股權證等多種形式；參與融資的機構有商業銀行、保險公司、投資銀行等多家部門；投入少量資金就可獲得大量銀行貸款，財務風險高。
(1) 應用程序 在具體應用杠桿收購一般是按以下步驟進行。
第一階段：杠桿收購的設計准備階段，主要是由發起人制定收購方案，與被收購方進行談判，進行並購的融資安排，必要時以自有資金參股目標企業，發起人通常就是企業的收購者。
第二階段：集資階段，並購方先通過企業管理層組成的集團籌集收購價10%的資金，然後以准備收購的公司的資產為抵押，向銀行借入過渡性貸款，相當於整個收購價格的50-70%的資金，向投資者推銷約為收購價20-40%的債券。
第三階段：收購者以籌集到的資金購入被收購公司的期望份額的股份。
第四階段：對並購的目標企業進行整改，以獲得並購時所形成負債的現金流量，降低債務風險。
(2) 目標企業的選擇 一般情況下，目標企業的選擇取決於並購企業的並購目的及能力，對於有良好組織管理層，長期負債不多，市場佔有率高，流動資金較充足穩定，企業的實際價值超過賬面價值，但經營業績暫時不景氣，股價偏低的企業，即具有巨大的潛在價值，這樣的企業應該是首要考慮的目標，同時，目標企業的有形資產是否適合作貸款的抵押物，以及無形資產是否被低估等也是並購企業應考慮的問題。因此，成功的並購所需的條件有：應有一個較為發達的資本市場作為資金運作的背景；並購企業須具有一流的資本運作能力和良好的經營管理水平，才能順利獲得和適時償還並購所需的高額債務融資，並有效進行並購後的整改；被並購企業的產品需求和市場佔有較為穩定；被並購企業的經營狀況和企業價值被市場低估；預期並購後的現金流量穩定[39]。杠桿收購中所涉及的被收購方通常是規模較大的上市公司，若收購方的收購時機和收購策略把握不當，如高息風險債券所帶來的資金成本過高負債比例過大等，很容易導致失敗。
(3) 杠桿收購優勢 該方式實際上是舉債收購，通過投資銀行安排過渡性貸款，並購企業只要很少部分資金就可買下目標企業，以目標企業的資產為擔保對外舉債，並且還可通過投資銀行安排發行該利率的高息債券來償還過渡性貸款；其中，銀行貸款約占並購資金的60%，高息債券約佔30%,而並購企業自己投入的股本資本只約佔10%；該方式的股權回報率遠高於普通資本結構下的股權回報率，被並購方的股票溢價高達40%；享受債務免稅優惠；減少代理成本。