1. 風險企業的融資機制及風險投資契約問題
這種討論性的問題，無法在繼續簡明了，這個相關的資料你看看：
企業融資是企業資本運動的起點,也是企業收益分配賴以遵循的基礎。足夠的資本規模,可以保證企業投資的需要,合理的資本結構,可以降低和規避融資風險,融資方式的妥善搭配,可以降低資本成本。因此,就融資本身來說,它只是企業資本運動的一個環節。但融資活動,決定和影響企業整個資本運動的始終。融資機制的形成,直接決定和影響企業的經營活動以及企業財務目標的實現。
一改革開放以來,企業融資體制發生了重大變化,表現在:
1.企業資本由供給制轉變為以企業為主體的融資活動。
改革以前,企業的生產經營活動均在國家計劃下進行,企業是否需要資本,需要多少,長期資本或是短期資本,均由國家通過財政或銀行予以供應。這種體制下,企業不需要研究融資渠道、融資方式和融資成本,更不用研究企業資本結構問題。經濟體制改革以來,企業自主權的擴大,特別是作為市場經濟主體建立以後,企業為主體的融資活動代替了原來的供給制。企業根據市場狀況和前景,進行投資計劃,並努力為實現投資計劃融資。這一變化表明,融資活動由宏觀性計劃分配轉變為微觀性融資。
2.由縱向融資為主向橫向融資為主轉變。
供給制條件下,企業資本均由國家限額、限用途供應,資本分配是由上而下的分配活動。隨著改革的不斷進行,為了實現資源最優配置,企業與企業間的橫向融資活動日益增加,存量流動提高了資本運營效率。
3.融資形式由單一化向多元化轉變。
計劃分配資本體制下,企業融資形式單一,財政分配形式或銀行分配形式,至多也是二者兼而有之。商業信用的確立,資本市場的建立,企業內部積累機制的形成,企業融資形式呈現多元化,形成內源融資和外源融資、間接融資與直接融資、股本融資與債務融資等多種形式(見表1)。
上述變化,最本質的在於融資體制正在實現計劃分配向市場引導融資的轉變。過去,財政、銀行作為國家總資金分配的兩個手段,不斷進行著總資金量的分割。盡管後來銀行分割總資金量的比例增大,並佔了絕對比例,但與現在資本市場融資相比是不同的,這是一個質的變化。伴隨這一變化,各種融資工具職能回歸並日益得以體現。對財政投資與銀行貸款的認識,也不只限於有償和無償的劃分、量上的分割,而是循其自身的特點,發揮其應有的作用。
二雖然融資體制發生了重大變化,但企業融資機制並未形成。
以企業為主體的投融資活動,還沒有真正的以市場為主導,理性地根據資本成本、風險和收益對稱原理選擇融資方式,確定資本結構。因此,企業融資機制的形成,還需要從存量和增量兩個方面進行。
存量調整是基礎,它是針對過去融資行為及其形成結果進行的處理;增量是存量形成的前提。融資活動在增量方面的規范性和規律性,則是企業融資機制形成的關鍵。存量調整面臨的首要問題是國有企業資產負債率過高,而國有企業高負債率是由於體制原因形成的。據統計,1980年國有企業的資產負債率為18.7%,1993年國有企業資產負債率為67.5%,1994年為79%。如此巨大變化,不是非體制原因所能形成的。我國80年代中期開始實行固定資產投資由財政撥款改為銀行貸款,即所謂的「撥改貸」,從1998年開始銀行統管流動資金。這一改革的初衷是國家試圖通過銀企債務關系來硬化對企業的約束。但實踐結果事與願違,由於銀行體制本身的嚴重缺陷,借貸雙方因產權不清而形成信貸軟約束。盡管1993年以來國家出台了一系列貸款約束規則,延緩了國有企業「完全債務化」的速度,但負債增長速度仍遠遠超過資本增長速度。
企業與銀行關系不順、不清,他們之間不僅僅是債務關系,而且存在著在這種關系表面掩蓋下的所有者與經營者關系。而且,銀行還承擔有政府的職能,企業依附於銀行,銀行貸款並非遵循安全性、流動性和盈利性三原則,有時不僅不遵循,反而相背,在企業嚴重虧損或停產、半停產而不能破產情況下,銀行仍不得不發放違背市場規則的貸款。因此,當國有銀行實行商業化改革時,國有企業高負債率問題,已經造成了國有商業銀行的不良資產問題,同時也加重了企業的支出負擔。為了減輕企業利息支出負擔,1996年以來中央銀行先後七次降息,但企業減負效果並不明顯。其實,企業利息支出高,不是利率水平高引致,而是貸款數額大形成,而效率不高情況下的高負債形成,是典型的計劃分配結果。降低利率不僅沒有減輕企業利息負擔,相反,降低利率有可能進一步刺激貸款需求,國家不得不進一步強化行政干預手段,在降低利率同時,仍輔以貸款規模限制,抑制貸款需求。
問題的關鍵在於,國有企業貸款是計劃分配結果,而非市場引導的資源配置,因此,貸款數量並非企業所能左右。由於貸款數額過多造成高負債率,從而加重企業負擔表現在兩個方面:一方面,股權融資(或自有資本)的股利支付是在投資形成效益以後,而債務融資在投資活動開始就支付利息,在國有企業投資缺乏資本金的基本上,貸款包攬一切的後果,造成了企業巨大的利息負擔。另一方面,由於貸款關系模糊不清,特別是80年代中期推行所謂「稅前還貸」,使得貸款關系更加復雜化。在後來進行的國有企業產權界定中,將「撥改貸」投資形成的資產界定為國有資產,意味著企業貸款面臨兩次分配,一是支付貸款利息回報債權人,二是支付股利回報所有者。
公司融資理論認為,增加負債可以取得財務杠桿收益,由於企業支付的債務利息可以計入成本而免交企業所得稅,債權資本成本低於股權資本成本,因此,資產負債率似乎越高越好,因為負債率提高時,企業價值會增加,但負債比率上升到一定程度之後再上升時,企業價值因破產風險和代理成本的增加反而會下降。這樣,由於企業負債率增高會令企業價值增加,同時也會引起企業破產風險和代理成本上升而使企業價值下降,當兩者引起的企業價值變動額在邊際上相等時,企業的資本結構最優,負債率最佳。
上述討論有一個先決條件,就是企業必須要用較高的銷售利潤率來彌補負債經營帶來的風險,企業的盈利能力(凈資產收益率)只有超過銀行貸款的資本成本時,企業負債經營所體現的財務杠桿效應才是正效應,否則為負效應。也就是說,只要一個企業運行良好,盈利能力強,負債再高也是可以良好運轉的。從這一角度分析,負債率高低只是說明了企業融資結構,而不能以此作為衡量企業負擔高低的標准。我國理論界有代表性的觀點認為,造成企業經營困難的原因是過高的負債率造成的,這是值得商榷的。
我國近幾年致力於國有企業資產負債率降低的研究,採取了相應的措施。但高負債率是由於體制原因形成,必然應從體制上解決這一問題,因此,高負債率治理過程,不只是企業負債多少的量的治理過程,而是企業融資渠道、融資方式等選擇和形成的過程,需要綜合配套措施才能解決。例如1998年開始推行的「債轉股」制度改革,如果只限於債權轉成股權, 降低負債率從而減少企業利息支出的思路操作,這一改革最終是要失敗的。因為體制不改變,企業治理結構不改變,降低了的資產負債率還會再提高,債權和股權的性質仍會被扭曲。因此,債轉股的歷史意義和現實意義在於:通過債權轉股權,形成企業新的治理結構,使得股權所有者通過改造企業制度,實現融資結構最優。我國第一家實行債轉股的企業———北京水泥廠,債轉股以後,資產管理公司持有股份達到70%以上,從而為通過債轉股實現企業轉制、改造提供了可能。
計劃分配資本的體制引致國有企業高負債率,改革正是應從體制入手,改變國家計劃分配資本從而決定企業融資結構的做法,形成企業在市場條件作用下自主決定融資結構的體制。
三現代公司融資理論認為,融資機制的形成,表面上是融資形式的選擇,實際上是企業通過決策融資結構,實現企業價值最大化的過程。
所有這些,都是由融資工具本身的特徵、融資成本和融資風險決定的。
融資方式的選擇,是企業融資機制的重要內容。融資方式多種多樣,按照不同標准,可以劃分為內源融資和外源融資、直接融資和間接融資、股票融資和債券融資等。
企業融資是一個隨經濟發展由內源融資到外源融資再到內源融資的交替變遷的過程。一個新的企業建立,主要應依靠內源融資。當企業得以生存並發展到一定水平時,利用外源融資可以擴大生產規模,提高競爭能力。當企業資產規模達到一定程度時,企業往往會從融資成本的比較中選擇一種更高層次的內源融資方式。實際上,就內源融資和外源融資關系來說,內源融資是最基本的融資方式,沒有內源融資,也就無法進行外源融資。從國外資料分析,在發達市場國家中,企業內源融資佔有相當高的比重(見表2)。
表2主要發達國家企業資金結構(%)美國加拿大法國德國義大利日本英國內源資金75544662443475外源資金25405926526632其他06-51240-7注:美國為1944—1990年平均數,其他國家為1970—1985年平均數。
內源融資獲得權益資本,企業之所以可以外源融資,首先取決於企業內源融資的規模和比重。內源融資規模大,才能吸引更多的投資者投資,同樣的,也才能獲得借入資本。從融資原理分析,企業負債經營,首先是企業自有資本實力的體現,自有資本為企業負債融資提供了信譽保證。而且,經濟效益好的企業,投資回報率高,股東收益好,更應注重內源融資。如果增發股票,無異是增加更多的股東,良好的投資回報會被新的投資者分享,這是得不償失的做法。
與發達經濟國家不同的是,我國企業主要依賴於外源融資,內源融資比例很低,這說明:(1)體制決定了企業對銀行貸款的依賴性;(2)企業缺乏自我積累的動力和約束力;(3)一些上市公司可以比較便宜地通過股票融資。
直接融資和間接融資方式的選擇,是外源融資決策面臨的一個主要問題。我國改革開放以前,企業只允許間接融資,而否定直接融資。實際上,能否直接融資,主要是取決於國民收入分配製度和企業制度改革。1952—1978年,我國採取的是低收入分配加社會福利的政策。低收入集中分配的政策,造成了積累主體單一化,直接融資是經濟體制改革、國民經濟分配結構變化後才出現和可以利用的。從1978年開始到90年代初,通過擴大企業自主權方式實現了政府向國有企業分權,1994年以後又推行以股份制為主體的現代企業制度改革。1978年,居民持有的金融資產僅佔全部金融資產的14%左右,佔GDP的比重為7%;1995年上述兩個比重分別為50%以上和76%。
直接融資和間接融資的選擇,還與一個國家的資本市場發育和金融體制有密切關系。目前,直接融資和間接融資究竟以誰為主,主要有兩種模式:一種是以英美為代表的以證券融資方式(直接融資)為主的模式;另一種是以日德為代表的以銀行融資方式(間接融資)為主的模式。由於英美是典型的自由主義的市場經濟國家,資本市場十分發達,企業行為完全是在市場引導下進行。在美國,曾任美國金融學會會長的著名學者梅耶斯(S·Myers)提出的優序融資理論(ThePeckingOrderTheory,1989)得以實證,企業融資的選擇,先依靠內源融資,然後才外源融資。外源融資中,主要是通過(1)發行企業債券,(2)發行股票方式從資本市場上籌措長期資本。由於法律上嚴格禁止銀行成為工業公司的股東,英美企業與銀行之間只是鬆散的聯系。日德模式的特徵是:間接融資為主,銀行在金融體系中居主導地位,產融結合。資本市場發展受到抑制。日本的銀企關系有著特定的制度安排,即主銀行制度。主銀行是指對於某企業來說在資本籌措和運用方面容量最大的銀行。這一銀企關系的特徵表現在:(1)主銀行是企業最大的出借方。所有公司都有一個主銀行,每個銀行都是某些企業的主銀行;(2)銀行與企業交叉持股。(3)主銀行參與企業發行債務相關業務,是債務所有者法律上的託管人。德國實行主持銀行制度,特徵與日本主銀行制度相似,其存在背景都是資本市場不發達,產權制約較弱,銀行在金融體制和企業治理結構中扮演重要角色。
上述分析說明,試圖確定一個所謂的以直接融資為主的模式還是以間接融資為主的模式,似乎沒有必要。典型的市場經濟條件下,企業融資結構構成中,直接融資和間接融資比例是一個隨機變數,根據直接融資和間接融資條件,成本和效率的變化,由企業自身決定。我國長時期形成了企業對銀行的依附關系。90年代也曾實行了主銀行制度,但這一制度無論是形式還是內容與日本等國家都有重要差異。盡管我國不可能達到美英那樣直接融資比例,也很難確定最佳的融資比例,但提高直接融資比重是必然的。發展股票、債券等直接融資形式,改善企業融資結構,將是我國企業融資結構方面的方向性選擇。資本市場,特別是證券市場發展,股票融資和債券融資成為企業的重要外源融資方式。但如何決策股票融資或是債券融資,現代公司融資理論已有明確的結論:融資成本決定融資方式,股票融資成本高於債券融資成本。現實卻與經典理論相背,我國目前上市公司融資結構具有三個明顯特徵:一是內外源融資比例失調,外源融資比重畸高;二是外源融資中偏好於股權融資,債券融資比例低;三是資產負債率較低。由於企業進行股份制改造並上市直接融資,對企業來說可以帶來的收益是顯而易見的,以至於企業還來不及研究和掌握股票融資的特點,就不遺餘力地積極爭取股票融資了。由於中國資本市場規模的限制,能夠成為上市公司的數量很少,而通過重組、改制,按市場經濟要求塑造的上市公司,其非經營性資產、無效資產可以剝離,可以取得優惠融資權,緊缺的殼資源成為企業爭寵的對象。在這種狀況下,公司通過股票融資的成本遠遠低於債務融資成本,這是因為:(1)理論上說,股權融資成本最高,這是以企業正常的運營,即生存和發展為前提的。如果企業經營不善,甚至虧損企業仍可以發行股票的話,那麼這種股票的融資成本很低,甚至趨近於零。(2)上市公司中,國有股權佔有絕對比重,由於國有股權所有者虛位,對投資分紅的要求呈軟性,而中小股東要麼無權或難以左右分配方案,或者根本就不關注利潤分配,因此,上市公司較少發放現金股利,權益融資能避免債務融資造成的現金流壓力。
上述原因造成了股票融資成本低於債務融資成本(債轉股也有這種嫌疑),以至於一些企業不惜一切手段成為上市公司,實現股票融資。一旦融資成功,似乎萬事大吉,許多公司通過股票募集資金後無法落實投資項目,不得不存放銀行;有的上市公司甚至通過發行股票融資償還債務,例如,1997年底上市公司股東權益比上年增長了36.66%,負債增長了10.6%,由此使上市公司整體負債率下降了5.26%,說明上市公司通過發行新股和配股所募集的資金的相當一部分用於償還了債務。另外,一些經營效率指標均保持較好水平的上市公司,資產負債率卻較低。據對1998年868家上市公司調查分析,在這些公司中,有27家公司的平均凈利潤率高達24.1%,而其資產負債率卻低於10%。有的上市公司公開宣稱「不缺錢花」,甚至乾脆就不再向銀行借款,通過負債實行財務杠桿的效應沒有得以充分利用。
上述現象可以說明企業通過上市進行股票融資,增資減債,存在數量上的矯枉過正,本質上的問題依然是體制原因造成企業尚未能就融資方式等問題做出合理的、科學的決策。
四企業融資機制的形成,結論性意見是:
1.體制決定政策。通過經濟體制改革,創造有效地市場經濟環境,在此基礎上,企業財務政策決定企業融資方式、融資結構。
2.企業融資機制的形成,依賴於國有企業的改革和制度創新。通過建立現代企業制度,形成合理法人治理結構,使融資活動融於企業產權運營和變革中。
3.培養和發展資本市場,特別是證券市場。增加市容量,完善股票市場和債券市場結構。在完善主板市場的同時,推動二板市場的設立,以滿足各類企業融資需要。
4.只有當資本的使用者使用任何資本都必須支付其真實的社會成本,從而不存在免費成本時,企業的資本結構選擇才有意義。
5.企業根據收益與風險,自主選擇融資方式,合理確定融資結構,以資本成本最低實現企業價值最大化,是企業融資機制形成的標志。
2. 企業融資的問題，跪求答案，謝謝，會追加懸賞！
2和3不明白不過1我可以回答
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＝POWER（M，N）
求以M為底的N次方
如果開N次方，就輸入1/N
年增長率如果是1.07第10年資產達到1.97倍第11年達到2.1倍
3. 移動VR更便捷的交互方式
毋庸置疑，手是人最自然的交互方式。只有脫離了手柄深入到人們的工作和生活中去VR這種第三代計算機平台才可以得到普及。所以對下一代計算平台來說，手勢識別是最佳的人機交互方案。
但手勢識別未來主要的應用場景並不是游戲。如果用市場空間來做對比的話，游戲行業只有100億美元左右的規模，而深入到工作和生活的每個角落：辦公、家居、教育、旅遊、衣食住行等，才是萬億級別的市場。
當辦公傢具等生活中充滿了手勢識別時，當前市場中像KINECT這種多種感測器組合一起的設備就不吃香了，leap motion這種需要外設的也是如此，人們不可能在每一個場景內都去負擔一個外設設備，不經濟也不實用。若手勢識別技術支持在普通的像手機前置攝像頭、電腦等單目攝像頭下運作，那剛剛描述的場景不久就可以實現了。
所以，我們認為手勢識別為主，基於普通攝像頭的第三代人機交互的方式會更加便捷高效。目前市場上以色列一家公司eyesight的技術已經領先世界，融資了2000萬美金，他們更多是涉及生活中不方便用手來操作的地方進行手勢交互，例如開車時等，提供了更便捷的方案。國內的一家技術公司英梅吉HandCV也已經實現這項技術，他們發布了手勢交互系統及手勢識別SDK，開放給應用廠商的，特點是可以深度適配AR/VR，基於普通攝像頭不需負擔額外設備，在手機攝像頭上就可以進行手勢交互。
4. 各位百吧的朋友們，目前我在寫一篇論文，題目是撫遠三角洲開發策略與融資機制創新研究
我國國有改革以來，企業融資體制發生了重大變化。但融資規模、形式呈現體制性特徵，說明企業融資機構尚未形成。企業融資機制形成，應從存量和增量兩個方面進行。存量調整是基礎，但更重要的在於形成增量上的規范性和性。正確地認識各種融資形式的特徵，掌握融資成本與融資結構、企業價值之間的關系，才能從實現企業財務目標出發，合理選擇融資方式，形成最佳資本結構。所有一切都是企業的隨機決策。
融資是企業資本運動的起點，也是企業收益分配賴以遵循的基礎。足夠的資本規模，可以保證企業投資的需要，合理的資本結構，可以降低和規避融資風險，融資方式的妥善搭配，可以降低資本成本。因此，就融資本身來說，它只是企業資本運動的一個環節。但融資活動，決定和企業整個資本運動的始終。融資機制的形成，直接決定和影響企業的經營活動以及企業財務目標的實現。
一 改革開放以來，企業融資體制發生了重大變化，表現在：
1.企業資本由供給制轉變為以企業為主體的融資活動。
改革以前，企業的生產經營活動均在國家計劃下進行，企業是否需要資本，需要多少，長期資本或是短期資本，均由國家通過財政或銀行予以供應。這種體制下，企業不需要融資渠道、融資方式和融資成本，更不用研究企業資本結構。體制改革以來，企業自主權的擴大，特別是作為市場經濟主體建立以後，企業為主體的融資活動代替了原來的供給制。企業根據市場狀況和前景，進行投資計劃，並努力為實現投資計劃融資。這一變化表明，融資活動由宏觀性計劃分配轉變為微觀性融資。
2.由縱向融資為主向橫向融資為主轉變。
供給制條件下，企業資本均由國家限額、限用途供應，資本分配是由上而下的分配活動。隨著改革的不斷進行，為了實現資源最優配置，企業與企業間的橫向融資活動日益增加，存量流動提高了資本運營效率。
3.融資形式由單一化向多元化轉變。
計劃分配資本體制下，企業融資形式單一，財政分配形式或銀行分配形式，至多也是二者兼而有之。商業信用的確立，資本市場的建立，企業內部積累機制的形成，企業融資形式呈現多元化，形成內源融資和外源融資、間接融資與直接融資、股本融資與債務融資等多種形式（見表1）。
上述變化，最本質的在於融資體制正在實現計劃分配向市場引導融資的轉變。過去，財政、銀行作為國家總資金分配的兩個手段，不斷進行著總資金量的分割。盡管後來銀行分割總資金量的比例增大，並佔了絕對比例，但與現在資本市場融資相比是不同的，這是一個質的變化。伴隨這一變化，各種融資工具職能回歸並日益得以體現。對財政投資與銀行貸款的認識，也不只限於有償和無償的劃分、量上的分割，而是循其自身的特點，發揮其應有的作用。
二 雖然融資體制發生了重大變化，但企業融資機制並未形成。
以企業為主體的投融資活動，還沒有真正的以市場為主導，理性地根據資本成本、風險和收益對稱原理選擇融資方式，確定資本結構。因此，企業融資機制的形成，還需要從存量和增量兩個方面進行。
存量調整是基礎，它是針對過去融資行為及其形成結果進行的處理；增量是存量形成的前提。融資活動在增量方面的規范性和規律性，則是企業融資機制形成的關鍵。存量調整面臨的首要問題是國有企業資產負債率過高，而國有企業高負債率是由於體制原因形成的。據統計，1980年國有企業的資產負債率為18.7%，1993年國有企業資產負債率為67.5%，1994年為79%.如此巨大變化，不是非體制原因所能形成的。我國80年代中期開始實行固定資產投資由財政撥款改為銀行貸款，即所謂的「撥改貸」，從1998年開始銀行統管流動資金。這一改革的初衷是國家試圖通過銀企債務關系來硬化對企業的約束。但實踐結果事與願違，由於銀行體制本身的嚴重缺陷，借貸雙方因產權不清而形成信貸軟約束。盡管1993年以來國家出台了一系列貸款約束規則，延緩了國有企業「完全債務化」的速度，但負債增長速度仍遠遠超過資本增長速度。
企業與銀行關系不順、不清，他們之間不僅僅是債務關系，而且存在著在這種關系表面掩蓋下的所有者與經營者關系。而且，銀行還承擔有政府的職能，企業依附於銀行，銀行貸款並非遵循安全性、流動性和盈利性三原則，有時不僅不遵循，反而相背，在企業嚴重虧損或停產、半停產而不能破產情況下，銀行仍不得不發放違背市場規則的貸款。因此，當國有銀行實行商業化改革時，國有企業高負債率問題，已經造成了國有商業銀行的不良資產問題，同時也加重了企業的支出負擔。為了減輕企業利息支出負擔，1996年以來中央銀行先後七次降息，但企業減負效果並不明顯。其實，企業利息支出高，不是利率水平高引致，而是貸款數額大形成，而效率不高情況下的高負債形成，是典型的計劃分配結果。降低利率不僅沒有減輕企業利息負擔，相反，降低利率有可能進一步刺激貸款需求，國家不得不進一步強化行政干預手段，在降低利率同時，仍輔以貸款規模限制，抑制貸款需求。
關鍵在於，國有貸款是計劃分配結果，而非市場引導的資源配置，因此，貸款數量並非企業所能左右。由於貸款數額過多造成高負債率，從而加重企業負擔表現在兩個方面：一方面，股權融資（或自有資本）的股利支付是在投資形成效益以後，而債務融資在投資活動開始就支付利息，在國有企業投資缺乏資本金的基本上，貸款包攬一切的後果，造成了企業巨大的利息負擔。另一方面，由於貸款關系模糊不清，特別是80年代中期推行所謂「稅前還貸」，使得貸款關系更加復雜化。在後來進行的國有企業產權界定中，將「撥改貸」投資形成的資產界定為國有資產，意味著企業貸款面臨兩次分配，一是支付貸款利息回報債權人，二是支付股利回報所有者。
公司融資認為，增加負債可以取得財務杠桿收益，由於企業支付的債務利息可以計入成本而免交企業所得稅，債權資本成本低於股權資本成本，因此，資產負債率似乎越高越好，因為負債率提高時，企業價值會增加，但負債比率上升到一定程度之後再上升時，企業價值因破產風險和代理成本的增加反而會下降。這樣，由於企業負債率增高會令企業價值增加，同時也會引起企業破產風險和代理成本上升而使企業價值下降，當兩者引起的企業價值變動額在邊際上相等時，企業的資本結構最優，負債率最佳。
上述討論有一個先決條件，就是企業必須要用較高的銷售利潤率來彌補負債經營帶來的風險，企業的盈利能力（凈資產收益率）只有超過銀行貸款的資本成本時，企業負債經營所體現的財務杠桿效應才是正效應，否則為負效應。也就是說，只要一個企業運行良好，盈利能力強，負債再高也是可以良好運轉的。從這一角度，負債率高低只是說明了企業融資結構，而不能以此作為衡量企業負擔高低的標准。我國理論界有代表性的觀點認為，造成企業經營困難的原因是過高的負債率造成的，這是值得商榷的。
我國近幾年致力於國有企業資產負債率降低的，採取了相應的措施。但高負債率是由於體制原因形成，必然應從體制上解決這一問題，因此，高負債率治理過程，不只是企業負債多少的量的治理過程，而是企業融資渠道、融資方式等選擇和形成的過程，需要綜合配套措施才能解決。例如1998年開始推行的「債轉股」制度改革，如果只限於債權轉成股權， 降低負債率從而減少企業利息支出的思路操作，這一改革最終是要失敗的。因為體制不改變，企業治理結構不改變，降低了的資產負債率還會再提高，債權和股權的性質仍會被扭曲。因此，債轉股的意義和現實意義在於：通過債權轉股權，形成企業新的治理結構，使得股權所有者通過改造企業制度，實現融資結構最優。我國第一家實行債轉股的企業———北京水泥廠，債轉股以後，資產管理公司持有股份達到70%以上，從而為通過債轉股實現企業轉制、改造提供了可能。
計劃分配資本的體制引致國有企業高負債率，改革正是應從體制入手，改變國家計劃分配資本從而決定企業融資結構的做法，形成企業在市場條件作用下自主決定融資結構的體制。
三 公司融資理論認為，融資機制的形成，表面上是融資形式的選擇，實際上是企業通過決策融資結構，實現企業價值最大化的過程。
所有這些，都是由融資工具本身的特徵、融資成本和融資風險決定的。
融資方式的選擇，是企業融資機制的重要。融資方式多種多樣，按照不同標准，可以劃分為內源融資和外源融資、直接融資和間接融資、股票融資和債券融資等。
企業融資是一個隨由內源融資到外源融資再到內源融資的交替變遷的過程。一個新的企業建立，主要應依靠內源融資。當企業得以生存並發展到一定水平時，利用外源融資可以擴大生產規模，提高競爭能力。當企業資產規模達到一定程度時，企業往往會從融資成本的比較中選擇一種更高層次的內源融資方式。實際上，就內源融資和外源融資關系來說，內源融資是最基本的融資方式，沒有內源融資，也就無法進行外源融資。從國外資料分析，在發達市場國家中，企業內源融資佔有相當高的比重（見表2）。
表2主要發達國家資金結構（%）
美國 加拿大 法國 德國 義大利 日本 英國
內源資金 75 54 46 62 44 34 75
外源資金 25 40 59 26 52 66 32
其 他 06 - 51 24 0 - 7
註：美國為1944—1990年平均數，其他國家為1970—1985年平均數。
內源融資獲得權益資本，企業之所以可以外源融資，首先取決於企業內源融資的規模和比重。內源融資規模大，才能吸引更多的投資者投資，同樣的，也才能獲得借入資本。從融資原理，企業負債經營，首先是企業自有資本實力的體現，自有資本為企業負債融資提供了信譽保證。而且，效益好的企業，投資回報率高，股東收益好，更應注重內源融資。如果增發股票，無異是增加更多的股東，良好的投資回報會被新的投資者分享，這是得不償失的做法。
與發達經濟國家不同的是，我國企業主要依賴於外源融資，內源融資比例很低，這說明：（1）體制決定了企業對銀行貸款的依賴性；（2）企業缺乏自我積累的動力和約束力；（3）一些上市公司可以比較便宜地通過股票融資。
直接融資和間接融資方式的選擇，是外源融資決策面臨的一個主要。我國改革開放以前，企業只允許間接融資，而否定直接融資。實際上，能否直接融資，主要是取決於國民收入分配製度和企業制度改革。1952—1978年，我國採取的是低收入分配加福利的政策。低收入集中分配的政策，造成了積累主體單一化，直接融資是經濟體制改革、國民經濟分配結構變化後才出現和可以利用的。從1978年開始到90年代初，通過擴大企業自主權方式實現了政府向國有企業分權，1994年以後又推行以股份制為主體的企業制度改革。1978年，居民持有的資產僅佔全部金融資產的14%左右，佔GDP的比重為7%；1995年上述兩個比重分別為50%以上和76%.直接融資和間接融資的選擇，還與一個國家的資本市場發育和金融體制有密切關系。，直接融資和間接融資究竟以誰為主，主要有兩種模式：一種是以英美為代表的以證券融資方式（直接融資）為主的模式；另一種是以日德為代表的以銀行融資方式（間接融資）為主的模式。由於英美是典型的自由主義的市場經濟國家，資本市場十分發達，企業行為完全是在市場引導下進行。在美國，曾任美國金融學會會長的著名學者梅耶斯（S.Myers）提出的優序融資（ThePeckingOrderTheory，1989）得以實證，企業融資的選擇，先依靠內源融資，然後才外源融資。外源融資中，主要是通過（1）發行企業債券，（2）發行股票方式從資本市場上籌措長期資本。由於上嚴格禁止銀行成為公司的股東，英美企業與銀行之間只是鬆散的聯系。日德模式的特徵是：間接融資為主，銀行在金融體系中居主導地位，產融結合。資本市場受到抑制。日本的銀企關系有著特定的制度安排，即主銀行制度。主銀行是指對於某企業來說在資本籌措和運用方面容量最大的銀行。這一銀企關系的特徵表現在：（1）主銀行是企業最大的出借方。所有公司都有一個主銀行，每個銀行都是某些企業的主銀行；（2）銀行與企業交叉持股。（3）主銀行參與企業發行債務相關業務，是債務所有者法律上的託管人。德國實行主持銀行制度，特徵與日本主銀行制度相似，其存在背景都是資本市場不發達，產權制約較弱，銀行在金融體制和企業治理結構中扮演重要角色。
上述分析說明，試圖確定一個所謂的以直接融資為主的模式還是以間接融資為主的模式，似乎沒有必要。典型的市場經濟條件下，企業融資結構構成中，直接融資和間接融資比例是一個隨機變數，根據直接融資和間接融資條件，成本和效率的變化，由企業自身決定。我國長時期形成了企業對銀行的依附關系。90年代也曾實行了主銀行制度，但這一制度無論是形式還是與日本等國家都有重要差異。盡管我國不可能達到美英那樣直接融資比例，也很難確定最佳的融資比例，但提高直接融資比重是必然的。發展股票、債券等直接融資形式，改善企業融資結構，將是我國企業融資結構方面的方向性選擇。資本市場，特別是證券市場發展，股票融資和債券融資成為企業的重要外源融資方式。但如何決策股票融資或是債券融資，現代公司融資理論已有明確的結論：融資成本決定融資方式，股票融資成本高於債券融資成本。現實卻與經典理論相背，我國目前上市公司融資結構具有三個明顯特徵：一是內外源融資比例失調，外源融資比重畸高；二是外源融資中偏好於股權融資，債券融資比例低；三是資產負債率較低。由於企業進行股份制改造並上市直接融資，對企業來說可以帶來的收益是顯而易見的，以至於企業還來不及和掌握股票融資的特點，就不遺餘力地積極爭取股票融資了。由於資本市場規模的限制，能夠成為上市公司的數量很少，而通過重組、改制，按市場經濟要求塑造的上市公司，其非經營性資產、無效資產可以剝離，可以取得優惠融資權，緊缺的殼資源成為企業爭寵的對象。在這種狀況下，公司通過股票融資的成本遠遠低於債務融資成本，這是因為：（1）理論上說，股權融資成本最高，這是以企業正常的運營，即生存和發展為前提的。如果企業經營不善，甚至虧損企業仍可以發行股票的話，那麼這種股票的融資成本很低，甚至趨近於零。（2）上市公司中，國有股權佔有絕對比重，由於國有股權所有者虛位，對投資分紅的要求呈軟性，而中小股東要麼無權或難以左右分配方案，或者根本就不關注利潤分配，因此，上市公司較少發放現金股利，權益融資能避免債務融資造成的現金流壓力。
上述原因造成了股票融資成本低於債務融資成本（債轉股也有這種嫌疑），以至於一些不惜一切手段成為上市公司，實現股票融資。一旦融資成功，似乎萬事大吉，許多公司通過股票募集資金後無法落實投資項目，不得不存放銀行；有的上市公司甚至通過發行股票融資償還債務，例如，1997年底上市公司股東權益比上年增長了36.66%，負債增長了10.6%，由此使上市公司整體負債率下降了5.26%，說明上市公司通過發行新股和配股所募集的資金的相當一部分用於償還了債務。另外，一些經營效率指標均保持較好水平的上市公司，資產負債率卻較低。據對1998年868家上市公司調查，在這些公司中，有27家公司的平均凈利潤率高達24.1%，而其資產負債率卻低於10%.有的上市公司公開宣稱「不缺錢花」，甚至乾脆就不再向銀行借款，通過負債實行財務杠桿的效應沒有得以充分利用。
上述現象可以說明企業通過上市進行股票融資，增資減債，存在數量上的矯枉過正，本質上的依然是體制原因造成企業尚未能就融資方式等問題做出合理的、的決策。
四企業融資機制的形成，結論性意見是：
1.體制決定政策。通過體制改革，創造有效地市場經濟環境，在此基礎上，企業財務政策決定企業融資方式、融資結構。
2.企業融資機制的形成，依賴於國有企業的改革和制度創新。通過建立企業制度，形成合理法人治理結構，使融資活動融於企業產權運營和變革中。
3.培養和資本市場，特別是證券市場。增加市容量，完善股票市場和債券市場結構。在完善主板市場的同時，推動二板市場的設立，以滿足各類企業融資需要。
4.只有當資本的使用者使用任何資本都必須支付其真實的成本，從而不存在免費成本時，企業的資本結構選擇才有意義。
5.企業根據收益與風險，自主選擇融資方式，合理確定融資結構，以資本成本最低實現企業價值最大化，是企業融資機制形成的標志。
參考文獻：
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5. 融資理論與案例分析
一、融資理論
1.權衡理論
權衡理論引入了破產成本和代理成本對企業價值影響的因素。企業可通過增加債務而增加其市場價值，但隨著債務的增加，企業風險、財務虧空的概率也在增加，這給企業帶來了額外成本，使它的市場價值下降。因此企業最佳資本結構是平衡節稅利益和因財務虧空概率上升而導致的各種成本的結果。企業因陷入財務虧空而產生的成本可分成兩類，一類是因虧空而導致破產的破產成本；另一類是破產可能性增大使代表股票所有者利益的經理採取次優或非優決策，犧牲債券持有人利益，擴大股東收益，這被稱為代理成本，會引起社會效益的絕對損失。
2.啄食順序理論
梅耶斯和邁基里夫1984年在「資本結構之謎」一文中提出了不對稱信息下的新優序融資理論。該理論認為，由於發行成本和信息不對稱，企業管理層更偏好內部籌資而不是外部籌資，如果需要外部融資，則偏好債務融資，最後是股權融資。
3.不對稱信息理論
信息不對稱理論是指在市場經濟活動中，各類人員對有關信息的了解是有差異的；掌握信息比較充分的人員，往往處於比較有利的地位，而信息貧乏的人員，則處於比較不利的地位。在企業中一般存在如下不對稱現象：①高層管理者與中低層管理者之間信息不對稱；②大股東與中小股東之間信息不對稱；③內部經營者與外部債權人之間信息不對稱；④職工與企業管理層之間信息不對稱等。
4.企業金融成長周期理論
伴隨著企業成長周期而發生的信息約束條件、企業規模和資金需求的變化，是影響企業融資結構的基本因素。在企業創立初期，由於資產規模小、缺乏業務記錄和財務審計，企業信息是封閉的，因而外源融資的獲得性很低，企業不得不主要依賴內源融資；當企業進入成長階段，資金需求猛增，同時隨著企業規模的擴大，可用於抵押的資產增加，並有了初步的業務記錄，信息透明度有所提高，企業開始更多依賴金融中介的外源融資；在進入穩定增長的成熟階段後，企業的業務記錄和財務制度趨於完備，逐漸具備進入公開市場發行有價證券的條件。隨著公開市場可持續融資渠道的打通，債務融資的比重下降，股權融資比重上升，部分優秀的中小企業成長為大企業。金融成長周期理論表明，在企業成長的不同階段，隨著信息、資產規模等約束條件的變化，企業的融資渠道和結構也隨之變化。其基本規律是，越是處於早期成長階段的企業，外部融資的約束越緊，渠道也越窄；反之亦然。因此，企業要順利發展，就需要有一個多樣化的金融體系來對應其不同成長階段的融資需求。
二、籌資渠道與籌資方式
融資渠道主要有：①國家財政資金-國家地質勘探基金；②銀行信貸資金；③非銀行金融機構資金；④其他企業資金；⑤居民個人資金；⑥企業自留資金。企業融資方式主要有：①吸收直接投資-地質工作撥款；②發行股票；③銀行借款；④商業信用；⑤發行債券；⑥融資租賃。
三、企業融資風險點分析
融資能力是指企業對內對外融集資金的多少、快慢和成本效益水平的高低。首先，融資前經過全方位的可行性論證和各級審批，以邊際報酬率大於邊際成本判別項目融資計劃；其次，根據項目資金需要量決定融資規模，財務風險和利率風險完全在掌控之中；第三，融資時機選擇得當，項目開工時間與融資時機步調一致；根據項目投放資金進度和邊際資本成本原理設計融資批次；選擇國內外金融環境最有利時融資，選擇最有利的籌資渠道和籌資方式；第四，表內負債與表外負債在企業合理且可控制范圍內，對外抵押、擔保、貼現、借貸都有節有度，不至於因為表外負債而使企業資金鏈條斷裂；第五，沒有收入轉負債情況，沒有尚無披露的秘密准備金（低估資產、高估負債）；第六，負債內部結構、負債與流動資產、長期資產、所有者權益內在結構搭配合理；第七，企業負債與盈利能力、營運能力相互作用是正影響；第八，長期負債遠遠超過營運資金。長期負債會隨時間延續不斷轉化為流動負債，並需用流動資產來償還。如果長期負債超過營運資金很多，就會因這種轉化而造成流動資產小於流動負債，從而使長期債權人和短期債權人都感到貸款沒有保障；第九，負債大於所有者權益。這樣企業在經濟惡化時就會雪上加霜。應該警惕企業對資產負債率的修飾：①提前確認資產；②延遲確認負債；③該確認成本費用的不予確認；④該折舊或攤銷的不予攤銷；⑤對資產進行經常性評估使其增值。第十，資本結構質量主要體現在企業資本成本與總資產報酬率之間的比較是否決定了負債的擴張和撤退。即當總資產報酬率大於借款利率時盡量利用更多的負債以提高主權資本稅前利潤率；當總資產報酬率小於借款利率時，盡量減少負債，以減少主權資本稅前利潤率下降的速度。一般所有者權益佔60%，負債佔40%是比較理想的，但負債率最好不要超過銀行貸款的警戒線70%。第十一，長期資產大於所有者權益。這樣所有者權益不但不能用於流動資產的購置，而且很可能會靠拍賣長期資產來償債。在長期資產佔40%的情況下，當然流動資產要佔60%。按照公司法的規定，高科技公司無形資產最高可達注冊資本的70%，因為一旦企業清算和破產時無形資產往往一文不值。已經嚴重貶值的長期投資、遞延資產，在企業清償債務方面幾乎毫無作為。第十二，流動比率小於2，速動比率小於1。這可能造成短期償債能力薄弱，流動資金緊張。但公司短期償債能力到底怎樣，在很大程度上取決於流動資產和流動負債的內部結構和質量。一般來說，流動負債就佔30%，當然長期負債佔10%比較合適。第十三，所有者權益內部結構，實收資本與資本公積金、留存收益等各項積累之間的比例關系。決策時要考慮企業分紅壓力和未來長期發展潛力和資本積累約束。實收資本一般只能追加不能減少，實收資本應小於各項積累，以積累為資本的2倍為宜。這樣可以減少分紅壓力，使企業重視長期發展。資本公積金的來源一般不是企業盈利，而是一種資本准備金，故不能用資本公積金分配股利、彌補虧損，只能用於轉增資本，這是資本保全原則的具體體現。公積金應明顯大於未分配利潤即3∶1為宜，這樣可以保持企業未來發展後勁。第十四，無節制地投資衍生金融工具；企業的債務人無任何可供抵押擔保的資產或保證金、存在大量表外負債、因經濟或其他因素導致產能過剩、存在大量長期未作處理的不良資產、顧客或交易嚴重依賴某些群體、重要下屬單位無法持續經營且未作處理、無法繼續履行重大借款合同中的有關條款等可能招致公司財務結構的惡化。
*ST寶碩、*ST滄化和宣工股份都是因為對內對外提供巨額貸款擔保，借款人無力償還到期貸款而被執行股權司法凍結，進而導致三家公司依法破產，落入被收購兼並的命運。
某地勘單位各項資產、融資情況如表20-1、表20-2、表20-3所示。
表20-1 某地勘單位資產負債表趨勢分析（定基比）
（1）速動資產在2010～2012連年下降，表明短期償債能力在下降；但在2013年開始速動資產小幅增加情況下，短期償債能力有所增強。
（2）存貨在在2010～2012年連年增加，庫存壓力大，佔用資金多，可能是速動資產下降的主要原因。2013～2014年庫存下降，也許是貨幣資金迅速增加的原因。
（3）待處理流動資產6年沒有變化，表明不具有償債能力的流動資產變化不大。
（4）固定資產6年投資連年增加，佔用資金較多。
（5）無形資產及遞延資產前3年沒有變化，後3年比前3年增加較快，但主要是遞延資產增加較多。
（6）地質勘探撥款除了2010年略有下降外，其他年份增長異常迅猛，地質工作支出也同步增長，說明國家對地質找礦政策的傾斜，加大了地質找礦的投資力度。該地勘單位也積極爭取地質找礦項目，努力完成預定任務。
（7）資產總額也因地質工作支出的增加而同步增加。
（8）流動負債忽高忽低，尤其在2014年增長較快，與速動資產的增減變化並不同步，可能是固定資產和遞延資產的佔用較多。
（9）長期負債6年沒有變化。
（10）國家基金穩步增長，地勘發展基金增加較多，公益金增長最快，但並不是地勘支出的重要來源。
（11）未分配節余與收益逐年下降，甚至出現虧空，是導致凈資產增加不明顯的主要原因。
（12）地質工作撥款增長異常迅猛，說明它是地質工作支出的主要來源，也說明該地勘單位主業相當突出。
表20-2 某地勘單位長期負債與營運資金情況
該單位長期負債在2010～2013年都沒有超過營運資金，不會出現短期償債風險增大的可能。但是在2009年和2014年營運資金卻出現負值，同時出現了長期負債超過營運資金的現象，而且超出很多，當長期負債轉化為流動負債到期償還時，該單位可能會出現償債困難或者變賣長期資產予以還債的情況。
表20-3 某地勘單位資本結構情況
該單位資產負債率在逐年下降，表明長期償債能力較強；長期資產一直小於所有者權益，表明該單位有足夠的所有者權益用於流動資產的購置。但是其總資產報酬率遠低於借款利率，負債越多，所有者報酬下降得越快。因此不但不宜再多借更多債務，而且盡量把舊債還清，或者努力提高經濟效益，為今後舉借更多債務打開空間。
【例20-4】邯鋼債券利率風險案例剖析1996年初邯鋼公司發行年利率14%，3年期信用債券。不久，國家7次下調利率，同期債券利率為8%即可發行，邯鋼公司遭受巨大利率風險。請問：在發行時如何預先防範利率風險？
四、BOT等投融資方式
1.BOT（build—operate—transfer）
即建設—經營—移交。政府給予某些公司新項目建設的特許權時，通常採取這種方式。私人合夥人，或某國際財團願意自己融資，建設某項基礎設施，並在一段時期內經營該設施，然後將此轉讓給政府部門或公共機構。特許必須是獨立的經濟單位並能獨自產生現金流；特許必須能在運作中與其他單位隔離。從這兩個條件看，能源、交通等大型基建項目最適合於BOT，但並非所有的項目都能應用BOT，BOT有其特殊的功能。BOT是一種集融資、建設、經營和轉讓為一體的多功能投資方式。
2.BOOT（build-own-operate-transfer）
即建設—擁有—經營—轉讓。私人合夥人，或某國際財團融資建設基礎設施項目，項目建成後，在規定的期限內擁有所有權並進行經營，期滿後將項目移交給政府。
3.BOO（build-own-operate）
即建設—擁有—經營。這種方式是承包商根據政府賦予的特許權，建設並經營某項基礎設施，但是並不將此基礎設施移交給公共部門。
【例20-5】來賓電廠B廠項目
運用BOT融資方式建設的電廠，除早期不太規范的沙角B電廠之外；主要是來賓電廠B廠項目。該項目是首次經國家批準的BOT試點項目，1995年12月正式向外發售標書，1996年11月，法國電力—阿里斯通公司中標並簽訂特許權協議，該項目總投資25億美元，其中25%為股東投資，其餘75%以有限追索方式進行項目融資，法國東方匯理銀行、英國匯豐銀行等銀行參加了貸款安排，該項目1997年5月動工，1999年竣工投入商業運營，項目特許期為18年，其中建設期3年，運營期15年，上網電價為0.41元，15年不變。來賓電廠是目前國內運作最為成功的BOT電廠項目，該項目從批准到開工，時間不足兩年，上網電價為國內外資辦電項目最低的，社會效益十分顯著。
4.BT-（build-transfer）
BT即建設-轉移。石家莊市環城水系由河北建投公司建設，由植物園西城水系途徑南城水系、泊水公園到東城水系天山公園總投資108億元，其中，南環城水系35億元。建成後移交給政府園林局。政府分三年連本帶利還清，並支付5%的利潤率。還款來源是把水系周圍的土地收儲，變成熟地，賣給開發商，建設水系的配套設施，比如酒店、餐飲、娛樂、體育、商業、民俗、水一條街等。